Le jus, la pression et l'euro numérique

Il est toujours plus facile de discuter de l’avenir du système dollar américain lorsque le dollar baisse plutôt que lorsqu’il monte. Après tout, cela signifie que vous pouvez vous concentrer sur la vaste portée géopolitique, économique et historique plutôt que de vous attaquer à l’argument fatal du « la valeur monte, hur hur ».

Mais ce n’est pas parce que c’est plus facile que cela soit une bonne idée de commencer à annoncer le début de la fin du dollar (même si celui-ci aura bientôt une version en couverture rigide, signe traditionnel de catastrophe imminente pour les entreprises).

Comme l’a souligné la BRI dans un récent document de travail, les gens ont à plusieurs reprises prédit la fin de la domination du dollar — notamment avec le lancement de l’euro et du yuan négociable — mais cela a en réalité marqué la fin du premier trimestre du XXIe siècle avec une part légèrement plus élevée des investissements en valeurs mobilières mondiales qu’au début.

Mais cette fois, est-ce différent ? Les gens vont-ils vraiment utiliser structurellement moins le dollar comme monnaie pour les paiements, les réserves et l’emprunt ? Un cadre pour réfléchir à cela pourrait être la question éternelle — la valeur en vaut-elle la peine ?

Dans un article que j’ai écrit avec Henry Farrell dans le cadre du projet conjoint de la British Academy et du Carnegie Endowment sur l’instabilité mondiale (c’est chic, non), nous avons établi le calcul du « jus / pression » ainsi :

« La ‘centralité du dollar’ est un concept politico-économique qui désigne l’attractivité extrême du dollar américain en tant que monnaie pour les transactions et l’investissement. Le ‘système de paiement mondial’ est le réseau de télécommunications spécialisé qui relie les institutions financières du monde entier et permet d’effectuer des paiements par écritures électroniques plutôt qu’en espèces.

La partie du système de paiement mondial qui traite des paiements libellés en dollars américains est le ‘système de paiement en dollars’ ou, pour faire court, ‘système dollar’, qui implique non seulement le rôle hégémonique du dollar mais aussi le réseau de communication associé au dollar.

La commodité de la centralité du dollar pour faciliter les transactions financières est indissociable du système de paiement en dollars et de ses règles fixées par le gouvernement américain. Les acteurs internationaux peuvent préférer ne pas suivre ces règles, mais il serait très pénible de perdre les énormes avantages de la centralité du dollar.

En d’autres termes, le « jus » consiste à avoir accès à une seule monnaie liquide, soutenue par une hégémonie militaire prête à agir en tant que « dernier consommateur » mondial. La « pression » est que si vous faites partie de l’économie dollar, vous acceptez implicitement la juridiction américaine.

La pression du système dollar

Pour des raisons juridiques, les États-Unis affirment que chaque transaction en dollars dans le monde peut affecter le traitement des dollars, et donc chaque transaction en dollars, à des fins juridiques, pourrait aussi bien avoir eu lieu à New York. C’est une extension assez massive de la juridiction extraterritoriale, mais si vous souhaitez faire partie de l’économie dollar, vous y êtes coincé.

Pendant longtemps, le jus valait vraiment la peine de faire l’effort, car les États-Unis ne faisaient pas grand-chose avec ce pouvoir implicite. Puis le 11 septembre est arrivé, et les autorités américaines ont compris que le système dollar pouvait être utilisé à la fois comme un moyen de recueillir des informations sur ses ennemis et comme un instrument de coercition économique. Les banques étrangères ont commencé à se renseigner sur le Bureau du contrôle des avoirs étrangers (OFAC, qui est à la fois un acronyme et le bruit que vous faites en découvrant que vous avez été condamné à 9 milliards de dollars d’amendes pour infractions aux sanctions).

Comme Henry et Abe Newman l’ont expliqué dans leur livre « Underground Empire », les États-Unis ont en effet « weaponisé » le dollar mondial. Mais le type d’arme qu’ils en ont fait n’était pas une sorte de missile de croisière hautement classifié et soigneusement gardé. C’était plutôt comme ces armes à feu que l’on peut acheter dans un magasin de proximité américain un samedi soir si quelqu’un au bar vous a agacé.

Le problème, c’est que le Trésor avait mis en place cette arme de sanctions en dollars pour protéger des intérêts vitaux des États-Unis dans la « guerre contre le terrorisme », mais il n’avait pas instauré de mécanisme de contrôle pour garantir que l’arme ne serait utilisée que pour ces intérêts vitaux.

Si tout se passe légalement à New York, alors toute personne pouvant engager une procédure à New York peut utiliser le pouvoir du dollar mondial. Et inévitablement, avec le temps, diverses agences américaines — et même des litigeurs privés — ont effectivement abusé de ce pouvoir. Quand on pense au scandale FIFA, par exemple, il n’est pas évident de comprendre pourquoi des accusations de corruption impliquant des membres honduriens d’une fédération suisse lors d’un tournoi en Russie relevaient des affaires du Département de la Justice américain.

Ainsi, la pression s’est resserrée avec le temps ; l’UE a commencé à prendre des mesures qui pourraient être qualifiées entre « sourire nerveux et se diriger vers la porte » et « dire ‘beau chien’ en cherchant une pierre ».

Parmi ces mesures, il y a le fameux instrument anti-coercition. Mais cet instrument a toujours manqué d’une crédibilité suffisante pour être brandi contre les États-Unis, simplement parce qu’on ne peut pas vraiment utiliser une mesure anti-pression si l’on a encore besoin du jus.

Le piège de Kindleberger se manifeste encore ?

Cependant, l’Europe a aussi commencé à s’inquiéter de la fiabilité de l’approvisionnement en jus.

« Jus » dans ce sens, désignant spécifiquement les lignes de swap de la Fed. Comme le montre les données de la BRI, le dollar mondial était en quelque sorte en déclin avant la crise financière mondiale ; sa reprise en part de marché est une phénomène post-2008.

Bien que les auteurs de la BRI ne fassent pas directement ce lien, il est raisonnable de supposer qu’un facteur important ayant soutenu le marché du dollar après 2008 a été la décision de la Fed de maintenir des lignes de swap permanentes avec d’autres grandes banques centrales.

Cela signifiait qu’il y avait une garantie mondiale de liquidité en dollars américains, réduisant le risque que vous preniez en ayant des actifs en dollars financés par des passifs en devises étrangères. (Les accords de lignes de swap étaient mutuels, il y avait donc aussi une garantie mondiale de liquidité en euro, yen, franc suisse et livre sterling, mais c’est le jus de l’hégémonie mondiale qui compte vraiment).

Pouvoir compter sur ces lignes de swap est une grande partie de la valeur du système dollar pour les non-dollarisants. Et bien que les États-Unis n’aient pas lancé de menaces explicites, il semble que la situation géopolitique ait évolué dans une direction où il faut désormais la considérer comme une possibilité, d’une manière qu’on ne connaissait pas auparavant.

C’est une question cruciale, comme l’a astucieusement noté Charles Kindleberger. La BCE a même commencé à publier des articles d’enquête analytiques de son département de recherche sur le sujet. Ce n’est pas anodin ; les banques centrales ne font cela que lorsqu’elles sont très stressées.

Et si cela ne suffisait pas, en plus de toutes les questions géopolitiques évidentes, faire partie de la zone dollar signifie maintenant très probablement accepter que les stablecoins seront de plus en plus intégrés dans votre système financier, avec des expositions bilatérales à vos banques systémiquement importantes.

Une grande partie de la justification de la loi GENIUS était que l’adoption mondiale des stablecoins renforcerait l’utilisation du dollar — en gros, ils offrent un peu plus de « jus » aux utilisateurs, même si ce « jus » pourrait ne pas être très apprécié par les décideurs européens.

Et donc… entrée dans l’euro numérique.

L’Euro numérique, le bon plan

L’euro numérique a longtemps semblé un projet orphelin.

Il a été lancé en même temps qu’un tas d’autres projets de « Monnaie Numérique de Banque Centrale », tous visant apparemment à créer suffisamment de peur, d’incertitude et de doute pour faire échouer le projet crypto Libra de Facebook, et la plupart ont été discrètement mis de côté dès qu’il est devenu évident qu’ils avaient rempli cette tâche.

Mais l’euro numérique a persisté. Et il devient de plus en plus clair que l’objectif n’est pas vraiment parce que quelqu’un se soucie de la différence entre cartes de débit et monnaie légale. Ni même des frais de paiement.

Tout tourne autour de l’indépendance stratégique vis-à-vis des États-Unis.

Si vous voulez vous désintoxiquer du système dollar, vous devez non seulement remplacer la monnaie, mais aussi le réseau de télécommunications ultra-rapide, ultra-fiable, ultra-sécurisé et à haute capacité avec lequel il est associé.

Oui, l’Europe dispose de ses propres réseaux de paiement pour les transactions de grande valeur et interbancaires, et dans de nombreux cas, la version européenne est meilleure que celle des États-Unis. (Une des principales raisons de scepticisme envers l’euro numérique est que les paiements instantanés en banque fonctionnent si bien).

Ce qui manque à l’Europe, c’est tout équivalent aux deux grands réseaux mondiaux de paiement par carte, Mastercard et Visa, qui appartiennent aux États-Unis. Exiger que chaque commerçant européen acceptant des cartes soit configuré pour l’euro numérique (car il va avoir le statut de monnaie légale) est leur façon de lancer précisément cela.

Donc, tout le monde pourrait sous-estimer l’euro numérique. En tant que produit de paiement, c’est discutable. Mais il doit être considéré comme une façon d’acheter de l’optionnalité, pour donner une possibilité d’un avenir où l’UE ne serait pas aussi dépendante de l’accès au dollar mondial.

Comme l’ont argumenté un groupe d’économistes européens dans une lettre ouverte au Parlement européen le mois dernier, un euro numérique n’est « pas un luxe, c’est une sauvegarde essentielle de la souveraineté, de la stabilité et de la résilience européennes ».

Cette dépendance à des fournisseurs de paiement étrangers (américains) expose les citoyens, entreprises et gouvernements européens à un levier géopolitique, à des intérêts commerciaux étrangers et à des risques systémiques hors du contrôle de l’Europe. Les développements récents ont fait de cela plus qu’un risque hypothétique. Sans un euro numérique significatif, notre dépendance s’approfondira alors que les monnaies numériques privées soutenues par les États-Unis gagnent du terrain. L’Europe perdra le contrôle du élément le plus fondamental de notre économie : notre argent.

Ce qui signifie, bien sûr, qu’à un moment donné, les États-Unis pourraient considérer une adoption généralisée de l’euro numérique comme une action passive-agressive en soi, nécessitant une forme de riposte. Un système qui était autrefois une source de stabilité mondiale pourrait maintenant, potentiellement, se déstabiliser lui-même.