Quelque chose d'étrange se passe avec l'or et les taux d'intérêt, et un analyste de premier plan de Wall Street voit les risques d'inflation réécrire la logique du marché

Le chef économiste d’Apollo, Torsten Slok, a découvert une énigme enfouie dans les données financières : depuis des années, le prix de l’or et les taux d’intérêt réels ont été inversement corrélés ; lorsque les taux d’intérêt augmentent, le prix de l’or baisse. Or, désormais, la relation entre ces deux variables est complètement brouillée, sans motif discernable, et Slok y voit un signe supplémentaire que les investisseurs deviennent nerveux quant à l’état de l’économie.

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« Avec beaucoup de frustration pour la communauté quantitative, lorsque la Fed a commencé à augmenter les taux d’intérêt en 2022, la forte corrélation entre l’or et les taux réels s’est rompue », a écrit Slok dans un article de blog lundi.

L’or s’est imposé comme un actif refuge, considéré comme un gilet de sauvetage en période de turbulences sur les marchés. Depuis la première hausse de taux en 2022, le prix de l’or a explosé, augmentant de plus de 150 % pour atteindre un record de 5000 dollars l’once troy le mois dernier. Des investisseurs comme Ray Dalio de Bridgewater Associates ont préconisé d’allouer 15 % de leur portefeuille à l’or face à l’intensification des tensions géopolitiques et à la montée de la dette américaine. Mais la relation désormais imprévisible de l’or avec un indicateur autrefois fiable est un autre signe que les investisseurs se préparent au cas où la situation tournerait mal.

« Cela indique que les investisseurs sont anxieux quant au niveau des rendements qu’ils obtiennent avec les actifs traditionnels », a déclaré Slok à Fortune. « Et c’est pourquoi ils commencent à regarder vers des actifs alternatifs. »

En citant des données de Bloomberg et Macrobond, Slok note qu’avant le début de 2022, lorsque la Fed a commencé à augmenter les taux pour freiner l’inflation post-pandémique qui culminait autour de 9 %, le prix de l’or et les taux d’intérêt étaient inversement corrélés. Mais après les hausses de 2022, ce n’était plus le cas. Au lieu de voir les prix de l’or baisser, comme cela s’était produit lors des hausses précédentes, ils sont restés résilients. Pendant que la Fed maintenait les taux stables, les prix de l’or continuaient à grimper.

Selon Slok, cette rupture dans la relation indique au marché qu’en période de taux d’intérêt élevés, les investisseurs prennent en compte des considérations supplémentaires pour évaluer les futurs résultats—notamment parce que l’inflation reste obstinément élevée depuis début 2021.

« En résumé, de nouveaux risques apparaissent lorsque l’inflation reste persistante au-dessus de l’objectif de 2 % de la Fed, ce qui est toujours le cas aujourd’hui », a déclaré Slok dans son article de blog.

Qu’est-ce qui a causé cette rupture dans la relation entre l’or et les taux d’intérêt ?

L’or est un actif unique, ont écrit les analystes de Goldman Sachs, Lina Thomas et Daan Struyven, dans un rapport de référence sur le marché de l’or en août 2025. Il est difficile à extraire, et son approvisionnement ne croît que très lentement chaque année, avec presque tout l’or jamais extrait de la terre encore en circulation, échangé, plutôt que produit ou détruit, ce qui lui confère sa valeur précieuse.

« Chaque année, il faut plus de roche, plus d’énergie, plus de travail et plus de capital pour produire la même once », ont indiqué les analystes. « Cette offre limitée, lente à évoluer, et inélastique au prix, est ce qui a conféré à l’or son statut de réserve de valeur—ce qui a fait de l’or… de l’or. »

Autrefois, l’interaction inverse entre l’or et les taux d’intérêt s’expliquait par le fait que le métal précieux ne génère pas de rendement et ne verse ni intérêts ni dividendes. Lorsque les taux d’intérêt sont élevés, l’or devient moins attrayant en raison des coûts d’opportunité accrus liés à la détention d’autres actifs comme les obligations. À l’inverse, la demande pour l’or explose généralement lorsque les taux sont abaissés, car la détention d’actifs pouvant produire un flux de trésorerie est alors perçue comme moins avantageuse.

Mais l’inflation galopante, suite au début de la pandémie, a modifié cette relation. En 2022, les portefeuilles classiques 60/40—composés de 60 % d’actions et 40 % d’obligations—ont subi des pertes alors que les marchés étaient agités, et que l’inflation et les hausses de taux rendaient les obligations moins efficaces comme couverture contre les actions. Pendant ce temps, l’or, généralement considéré comme une protection contre l’inflation en raison de sa valeur inélastique, a flambé.

Bien que l’inflation ait reculé, tournant autour de 2,7 %, Slok pense que son maintien à un niveau élevé a créé une nouvelle norme où l’or devient plus attrayant, et les actifs traditionnels moins.

« Je sais que cela peut sembler insignifiant, [3 %], [2 %], quelle différence ? » a déclaré Slok. « Mais c’est vraiment significatif. Si vous laissez l’inflation à trois pour une période prolongée, votre portefeuille sera érodé de 3 % chaque année, au lieu de 2 %. »

Le rôle des tensions géopolitiques

Il existe aussi des facteurs géopolitiques qui ont soutenu le prix de l’or, notamment la guerre de la Russie contre l’Ukraine, qui a non seulement fait grimper le prix de l’or alors que les investisseurs se ruaient vers les actifs réels, mais aussi en raison des sanctions qui en ont découlé contre la Russie. Ces sanctions incitent les banques centrales à accumuler de l’or, le voyant comme un actif à l’abri des sanctions.

Le désir des banques centrales pour l’or s’est renforcé dans un contexte où, sous l’administration Trump, la politique macroéconomique perçue comme risquée n’a pas été inversée, mais plutôt maintenue, notamment avec la stratégie commerciale « TACO » et la réduction—tout en s’appuyant encore fortement—de leurs réserves en dollar américain.

« Le risque macroéconomique perçu élevé en 2025 ne s’est pas atténué », ont écrit Thomas et Struyven dans une note aux clients le mois dernier. « La perception de ces risques macroéconomiques semble plus persistante. Nous supposons donc que les couvertures contre ces risques macroéconomiques mondiaux basées sur l’or restent stables, car ces risques perçus (par exemple, la soutenabilité fiscale) pourraient ne pas se résoudre complètement en 2026. »

Que réserve l’avenir ?

Slok n’est pas certain qu’un retour à une prévisibilité des prix de l’or, autrefois alignés de manière nette avec les taux d’intérêt, soit envisageable. Il souligne que la popularité de l’or dépendra de la durée pendant laquelle les investisseurs percevront l’inflation accrue (et les tensions géopolitiques) comme une menace pour leurs autres actifs—et si cette situation est appelée à devenir la nouvelle norme.

« Peut-être que nous sommes maintenant dans un régime d’inflation durablement plus élevé, et que je dois donc me protéger en achetant des actifs réels, en particulier de l’or », a déclaré Slok en évoquant la réflexion des investisseurs.

Il voit la montée continue de l’enthousiasme pour le crédit privé et les actifs internationaux comme une conséquence naturelle de ce changement, alimentant peut-être la tendance « Vendre l’Amérique » qui a émergé par crainte de l’indépendance de la Fed et des menaces répétées de Trump de prendre le contrôle du Groenland. Selon lui, cette tendance se poursuivra tant que les investisseurs considéreront la baisse de l’inflation comme une cause perdue.

« Les investisseurs pensent-ils que ces quatre années depuis 2022 sont une anomalie, ou s’agit-il vraiment d’un nouveau régime auquel nous sommes entrés ? » a-t-il conclu.

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