Le rapport trimestriel de NetEase est inférieur aux prévisions, mais la performance réelle est meilleure ?

Bien que les résultats du quatrième trimestre de NetEase soient faibles et inférieurs aux prévisions du marché, JPMorgan estime que la performance opérationnelle réelle de l’entreprise est bien meilleure que ce que montrent les données comptables.

NetEase a publié ses résultats financiers du quatrième trimestre 2025, avec une croissance du chiffre d’affaires de seulement 3 % en glissement annuel et un bénéfice net en baisse de 27 %, tous deux inférieurs d’environ 4 % et 23 % aux prévisions consensuelles de Bloomberg. Cela a directement exercé une pression sur le prix des actions à Hong Kong avant l’ouverture, avec une chute de 4 % à l’ouverture.

Cependant, JPMorgan dans un rapport de recherche indique que la forte trésorerie générée par de nouveaux jeux comme «燕云十六声» est déjà reflétée dans les passifs contractuels, et que la perte non récurrente masque la performance exceptionnelle du résultat opérationnel de base.

De plus, avec le lancement de jeux phares tels que «海忘之海» et «无限大», il est prévu que les revenus liés aux jeux atteignent un taux de croissance annuel composé de 13 % en 2026-2027. JPMorgan maintient sa recommandation d’« achat » sur NetEase, avec un prix cible de 295 HKD (190 USD), basé sur un ratio cours/bénéfice de 13 fois pour 2026, ce qui est attractif.

Trésorerie réelle bien supérieure aux revenus comptables

Le rapport souligne que la déception du marché concernant les revenus de NetEase provient principalement d’une croissance de seulement 4 % des revenus des jeux en ligne au Q4, avec une baisse de 7 % par rapport au trimestre précédent. Cela peut facilement être interprété comme un ralentissement de la croissance.

Par exemple, le classement et le chiffre d’affaires de «蛋仔派对» et «第五人格» ont tous deux diminué, mais cela est en partie dû à la saison estivale qui s’est estompée.

De plus, JPMorgan insiste sur le fait que l’argent a déjà été encaissé, mais n’a pas encore été reconnu comme revenu. L’indicateur clé « passifs contractuels » (similaire aux revenus différés, c’est-à-dire les paiements anticipés des joueurs non encore reconnus comme revenus) montre une performance étonnamment forte.

Au quatrième trimestre 2025, ces passifs ont augmenté de 34 % en glissement annuel, bien au-delà des 25 % du troisième trimestre, et ont même enregistré une croissance de 5 % par rapport au trimestre précédent, en période généralement calme. Cela contraste fortement avec les baisses respectives de 6 % et 2 % au quatrième trimestre 2023 et 2024.

Ce dynamisme est principalement dû à la forte trésorerie générée par «燕云十六声» sur les marchés domestique et international. JPMorgan estime que la trésorerie réelle de NetEase au Q4 a augmenté de 10 % en glissement annuel.

Compte tenu de l’effet de base élevé dû aux revenus de Blizzard China au même trimestre 2024, cette croissance à deux chiffres est particulièrement remarquable.

Fausse chute de profit, la faute aux pertes d’investissement

Le bénéfice net en baisse de 27 % en glissement annuel, inférieur de 23 % aux prévisions consensuelles de Bloomberg, est un chiffre impressionnant. Mais cela ne signifie pas que l’activité de NetEase a rencontré des problèmes, seulement que les pertes latentes sur investissements ont impacté les résultats.

JPMorgan indique que, au Q4, NetEase a reconnu des pertes de 2,2 milliards de RMB sur des investissements en actions et des pertes de change (dont 1,7 milliard de RMB sur investissements en actions), alors qu’au même trimestre l’année précédente, l’entreprise avait enregistré un bénéfice de 1 milliard de RMB. Ces mouvements ont directement tiré vers le bas le résultat net.

En excluant ces éléments non récurrents, la capacité de profit de base de NetEase reste solide :

• La marge opérationnelle a réellement augmenté de 5 % en glissement annuel.
• La marge opérationnelle a progressé de 0,6 point de pourcentage en glissement annuel, et de 1,8 point en comparaison trimestrielle.
• Les coûts de vente et de marketing ont diminué de 1,6 point de pourcentage par rapport au trimestre précédent, montrant une gestion rationnelle et efficace de l’acquisition de clients.

En résumé, l’activité principale de l’entreprise ne s’est pas détériorée, elle est même devenue plus rentable grâce à une gestion des coûts plus rationnelle.

PE à 13 fois, très bon marché, deux jeux phares prévus pour 2026

JPMorgan pense que le marché surestime les inquiétudes concernant NetEase. La valorisation à seulement 13 fois le PER pour 2026 est inférieure à celle des principales sociétés de jeux cotées en A-shares, offrant une marge de sécurité élevée.

Les analystes sont également de plus en plus optimistes quant aux réserves de jeux de NetEase pour 2026.

Ils prévoient que «无限大» sera lancé au troisième trimestre 2026, avec le potentiel de devenir le jeu générant le plus de revenus pour NetEase, avec un chiffre d’affaires estimé de 12 milliards de RMB sur les 12 premiers mois, soit environ la moitié de celui de «原神» à la même période.

Un autre jeu très attendu, «海忘之海» (RPG d’aventure océanique), devrait sortir au premier semestre 2026, avec un revenu annuel prévu de 5 milliards de RMB.

De plus, NetEase a intégré l’intelligence artificielle dans tout le cycle de développement des jeux. De la conception artistique à la programmation, en passant par l’animation et le contrôle qualité, cela renforce la capacité de production élevée et évolutive, tout en permettant le déploiement fluide de fonctionnalités d’IA natives dans plusieurs jeux phares.

L’aspect le plus important est que NetEase pourrait être inclus dans le programme Hong Kong Stock Connect en 2026. JPMorgan pense que NetEase pourrait y être éligible, ce qui attirerait des flux de capitaux du sud et pourrait faire monter encore la valorisation.

Risques et clauses de non-responsabilité

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