Vitalik soutient les stablecoins algorithmiques, la véritable âme de la DeFi reprend-elle le chemin de la renaissance ?

Auteur original : Jae, PANews

« À quoi devrait ressembler un véritable DeFi ? » Lorsque Vitalik Buterin, co-fondateur d’Ethereum, a voté en faveur des stablecoins algorithmiques, une réflexion sur le risque, la gouvernance et la souveraineté monétaire a été ravivée.

Un seul tweet a suffi à bouleverser un récit valant des milliards de dollars.

Le 9 février, Vitalik Buterin a publié un tweet exprimant une opinion ferme : les stablecoins algorithmiques sont le « vrai DeFi ».

Il ne s’agit pas d’une simple suggestion d’ajustement technique du paysage actuel des stablecoins, mais d’une affirmation d’autorité sur la logique fondamentale du DeFi. Alors que les stablecoins centralisés comme USDT, USDC dominent largement le marché, la déclaration de Vitalik agit comme une bombe à retardement, ramenant sous les projecteurs la piste des stablecoins algorithmiques, longtemps restée dans l’ombre.

L’indépendance face au risque des stablecoins et la dédollarisation comme standard du « vrai DeFi »

La définition de « vrai DeFi » selon Vitalik repose sur la déconnexion des structures de risque, il divise les stablecoins algorithmiques en deux modèles.

Première catégorie, la simple collatéralisation native. Le protocole utilise ETH et ses dérivés comme garanties. Même si 99 % de la liquidité provient des détenteurs de CDP (Collateralized Debt Position), l’essence est de transférer le risque de contrepartie en dollars (Counterparty Risk) aux participants du marché et aux market makers.

Il n’y a pas de comptes bancaires pouvant être gelés, ni d’institutions centralisées susceptibles de faire faillite soudainement.

Deuxième catégorie, la collatéralisation diversifiée d’actifs du monde réel (RWA). Même si le protocole introduit des RWA, en diversifiant et en surcollatéralisant pour couvrir le risque de défaillance d’un seul actif, il peut être considéré comme une optimisation significative de la structure de risque.

Si un stablecoin algorithmique peut garantir que : la part d’un seul RWA ne dépasse pas le taux de surcollatéralisation du système, alors même en cas de défaut d’un actif, le capital des détenteurs de stablecoins reste sécurisé.

Une vision plus prospective est que Vitalik prône un débranchement progressif du stablecoin de l’ancrage au dollar. Face au risque potentiel de dévaluation à long terme des monnaies souveraines, les stablecoins devraient évoluer vers une unité de comptabilité plus universelle, basée sur un indice diversifié, afin de réduire la dépendance à toute monnaie unique, notamment le dollar.

Cela implique aussi une évolution de la conception même du stablecoin, passant d’une « stabilité des prix » à une « stabilité du pouvoir d’achat ».

Concernant la définition de Vitalik sur les stablecoins algorithmiques, PANews a recensé les projets du marché qui répondent le mieux à ces critères, mais qui rencontrent généralement des difficultés pour attirer les utilisateurs. C’est peut-être aussi la raison pour laquelle Vitalik continue de soutenir ces projets.

USDS : « Le jeune héros qui devient un dragon », expansion controversée

Après le tweet de Vitalik, le token MKR, jeton de gouvernance du premier stablecoin algorithmique MakerDAO, a connu une hausse de 18 %.

Curieusement, le prix de son successeur SKY est resté stable, cette divergence témoignant d’une attitude du marché.

En tant que protocole emblématique de l’histoire du DeFi, MakerDAO a été renommé Sky Protocol en août 2024, et a lancé un nouveau stablecoin, USDS, achevant sa transition vers une nouvelle étape appelée « Endgame ».

USDS est présenté comme une version améliorée de DAI, le produit phare de Sky. Au 12 février, USDS est rapidement devenu le troisième stablecoin du marché crypto, avec une capitalisation dépassant 10 milliards de dollars.

En apparence, il s’agit d’une évolution réussie pour le géant du DeFi. En profondeur, c’est une « cérémonie de majorité » coûteuse.

Les gains d’USDS proviennent principalement d’une diversification des actifs sous-jacents. Sky, via son écosystème modulaire Star, répartit ses garanties entre différentes RWA, incluant des obligations d’État à court terme et des obligations d’entreprises de grade AAA.

Du point de vue de la gestion du risque, cela correspond aux critères de la deuxième catégorie de stablecoins algorithmiques selon Vitalik, mais le problème réside dans le décalage de la structure d’actifs.

Bien qu’USDS ait franchi une étape vers la diversification, près de 60 % de ses réserves sont constituées de stablecoins (USDC), bien au-dessus des 20 % de surcollatéralisation.

Cela signifie que la valeur fondamentale d’USDS dépend essentiellement d’un autre stablecoin centralisé. La transition du protocole a donc toujours été source de controverse.

Ce qui dérange encore plus les puristes du DeFi, c’est l’introduction d’une « fonction de gel » dans le protocole. Ce mécanisme permet à Sky, en réponse à une injonction légale ou à un incident de sécurité, de geler à distance les USDS dans le portefeuille des utilisateurs.

Pour Sky, c’est une concession pragmatique face à la régulation mondiale : sans conformité, pas d’adoption mainstream. Techniquement, la fonction de gel d’USDS vise à lutter contre le hacking et le blanchiment d’argent, en faisant de cet actif un outil financier conforme aux régulations.

Mais pour les fervents du DeFi, c’est une trahison impardonnable. Certains membres de la communauté estiment que Sky a trahi l’esprit initial du DeFi en permettant le gel des actifs. Une fois cette capacité accordée, USDS devient en substance équivalent à USDC.

Manifestement, le protocole s’éloigne de la vision de Vitalik. La communauté semble regretter l’époque de MakerDAO et DAI.

LUSD/BOLD : fidélité à ETH, gouvernance minimale

Si Sky a choisi de s’étendre à l’extérieur, Liquity a préféré creuser à l’intérieur.

Vitalik a souvent loué Liquity, qui incarne une forme de « gouvernance minimale » en supprimant presque toute dépendance à la gestion humaine.

L’émission du stablecoin LUSD/BOLD par Liquity est entièrement adossée à ETH et à ses tokens de staking (LST), représentant la première catégorie de stablecoins algorithmiques selon Vitalik.

Liquity V1, avec son taux de collatéralisation minimum de 110 % et son mécanisme de rachat rigoureux, a établi sa position de leader parmi les stablecoins collatéralisés en ETH. Mais V1 doit aussi faire face à un compromis entre efficacité du capital et coûts de liquidité :

1. Taux d’intérêt zéro : l’emprunteur ne paie qu’une seule fois, lors du prêt, des frais de 0,5 % généralement, sans intérêts cumulés avec le temps. Si cette absence d’intérêt est attractive, le protocole doit compenser en distribuant des récompenses (comme des tokens LQTY), ce qui remet en question la durabilité à long terme.
2. Taux de collatéralisation de 110 % : grâce à un système de liquidation instantanée (pool de stabilité), Liquity optimise l’efficacité du capital en utilisant en priorité le pool pour couvrir les pertes et distribuer les garanties en cas de chute du prix ETH.
3. Rachat à prix fixe : tout détenteur de LUSD peut échanger ses tokens contre une quantité équivalente d’ETH à un prix fixe de 1 dollar, créant ainsi un plancher de prix pour LUSD, même en cas de marché extrême.

Cependant, la dépendance à un seul actif comme garantie est une épée à double tranchant. La limitation à ETH, dans un contexte de hausse continue du staking ETH, impose aux utilisateurs un coût d’opportunité élevé : en empruntant, ils renoncent à percevoir les récompenses de staking. Cela a conduit à une contraction constante de l’offre de LUSD ces deux dernières années.

Pour pallier ces limites, Liquity a lancé la version V2 et le nouveau stablecoin BOLD, avec une innovation majeure : l’introduction d’un « taux d’intérêt auto-définissable ».

Dans Liquity V2, l’emprunteur peut fixer lui-même son taux d’intérêt selon sa tolérance au risque. Le protocole trie les positions selon leur taux : plus le taux est bas, plus la position est susceptible d’être « rachetée » (liquidée) en priorité.

• Stratégie à faible taux : adaptée aux utilisateurs sensibles au coût du capital mais acceptant le risque de liquidation anticipée.
• Stratégie à taux élevé : pour ceux qui veulent conserver leur position à long terme et éviter la liquidation.

Ce mécanisme de jeu dynamique permet au système, sans intervention humaine, de rechercher un équilibre de marché : pour éviter la perte de garanties en période de baisse, les emprunteurs ont tendance à fixer des taux plus élevés, qui alimentent directement les dépôts BOLD, créant ainsi un rendement réel sans émission de tokens.

De plus, V2 supporte désormais plusieurs actifs, notamment wstETH et rETH, permettant aux utilisateurs de continuer à percevoir des récompenses de staking tout en bénéficiant de la liquidité BOLD.

Une autre innovation majeure est la fonction « multiplicateur en un clic », qui permet aux utilisateurs d’augmenter leur exposition à ETH jusqu’à 11 fois via un effet de levier circulaire, optimisant encore plus l’efficacité du capital.

L’évolution de Liquity marque une étape solide dans la transition d’un stablecoin idéaliste vers une approche pragmatique.

RAI : une expérience monétaire à l’esprit industriel, au coût d’opportunité élevé

Si Liquity incarne le pragmatisme, Reflexer en est l’incarnation de l’idéal.

Le stablecoin RAI, émis par le protocole, n’est lié à aucune monnaie fiat, son prix étant régulé par un algorithme PID inspiré du contrôle industriel.

RAI ne vise pas un prix fixe de 1 dollar, mais une volatilité extrêmement faible.

Lorsque le prix du marché s’écarte de la « valeur de rachat » interne, l’algorithme PID ajuste automatiquement le taux de rachat, c’est-à-dire le taux d’intérêt effectif dans le système.

• Déviation positive : prix du marché > prix de rachat → taux de rachat négatif → baisse du prix de rachat → réduction de la dette du prêteur, qui est incité à émettre et vendre du RAI pour réaliser un profit.
• Déviation négative : prix du marché < prix de rachat → taux de rachat positif → hausse du prix de rachat → augmentation de la dette du prêteur, qui est incité à racheter du RAI sur le marché pour couvrir sa position.

Malgré les louanges de Vitalik, le chemin de RAI est semé d’embûches.

1. Barrière cognitive : RAI est surnommé « la pièce à saigner » en raison de ses taux d’intérêt négatifs à long terme, qui font que la valeur des actifs détenus par ses utilisateurs diminue avec le temps.
2. Manque de liquidité : sans ancrage au dollar, RAI peine à s’imposer dans les paiements et les échanges, son utilisation comme collatéral restant limitée à une niche d’initiés.
3. Complexité de calcul : contrairement à Liquity, qui maintient un ancrage fixe à 1 dollar, le modèle PID de RAI est difficile à prévoir pour les investisseurs.

RAI prouve la beauté théorique des stablecoins algorithmiques, mais révèle aussi la dure réalité de leur adoption par les utilisateurs.

Nuon : une stablecoin basée sur l’indice de pouvoir d’achat, dépendante des oracles

Face à l’accroissement de l’inflation mondiale, une nouvelle génération de stablecoins plus radicale, appelée Flatcoins, pourrait émerger. Leur objectif n’est pas de se lier à une monnaie papier, mais d’ancrer leur valeur à un coût de vie réel ou au pouvoir d’achat.

Les stablecoins traditionnels (USDT/USDC) voient leur pouvoir d’achat diminuer en période d’inflation. Si le dollar perd 5 % de sa capacité d’achat chaque année, détenir ces stablecoins revient à subir une perte de capital implicite. En revanche, les Flatcoins, en suivant un indice de coût de vie indépendant (CPI), ajustent leur valeur en temps réel.

Prenons l’exemple du premier protocole Flatcoin basé sur le coût de vie, Nuon, qui s’appuie sur des données d’inflation vérifiées en chaîne pour ajuster dynamiquement son ancrage.

1. Actif cible : un panier comprenant alimentation, logement, énergie et transport.
2. Parité de pouvoir d’achat : si l’indice montre une hausse de 5 % du coût de la vie aux États-Unis, le prix cible de Nuon augmente également de 5 %, permettant à un même Nuon d’acheter la même quantité de biens et services dans le futur.
3. Mécanisme : Nuon utilise un système de surcollatéralisation, et lorsque l’indice d’inflation évolue, l’algorithme ajuste automatiquement la création ou la destruction de tokens pour préserver la valeur réelle des détenteurs.

Pour les habitants de pays à forte inflation comme la Turquie ou l’Argentine, les stablecoins en dollars traditionnels atténuent la dépréciation locale, mais ne peuvent échapper à l’impôt déguisé de l’inflation du dollar. Les Flatcoins offrent une alternative décentralisée pour lutter contre l’inflation et préserver le pouvoir d’achat.

Cependant, la conception des Flatcoins comporte de grands risques techniques. La composition de l’indice du coût de vie est complexe, et la fiabilité des données dépend fortement de la robustesse des oracles.

De plus, la mise en chaîne des données d’inflation ouvre la porte à des attaques : toute manipulation minime des sources peut faire disparaître instantanément le pouvoir d’achat des détenteurs de Flatcoins.

En outre, l’équilibre dynamique des Flatcoins nécessite une liquidité suffisante. En période extrême, la volonté des arbitrageurs de maintenir un ancrage en constante hausse reste incertaine.

Les Flatcoins représentent une avancée audacieuse dans la narration des stablecoins algorithmiques, mais leur passage de la théorie à la pratique reste semé d’obstacles techniques et financiers.

De Liquity, fidèle à ses principes, à Reflexer, expérimentant la monnaie, puis aux Flatcoins, en sautant dans l’inconnu, la diversité et la profondeur de pensée dans le domaine des stablecoins algorithmiques s’accroissent sans précédent.

Aujourd’hui, ces stablecoins restent confrontés à des défis en termes d’efficacité du capital, de liquidité et d’expérience utilisateur, mais leur vision de déconnexion des risques, de gouvernance minimale et de souveraineté monétaire demeure le Saint Graal du DeFi.

Le chemin de la renaissance des stablecoins algorithmiques ne fait que commencer.