Bagaimana Pledditor Mengungkap Strategi Keluar Kas Bitcoin: Pertanyaan $1 juta

Pada 24 Juni 2025, seorang peneliti kripto yang menggunakan nama Pledditor memposting sebuah unggahan di X yang memicu perdebatan besar di komunitas Bitcoin. Klaim utamanya cukup provokatif: Bitcoin memang mencapai $1.000.000 dalam siklus ini—hanya saja bukan untuk investor ritel seperti “kamu.” Sebaliknya, pemegang Bitcoin awal dan pendiri perusahaan memperoleh nilai tersebut melalui struktur keuangan yang canggih. Pledditor menjelaskan bagaimana mekanisme yang disebut 10x mNAV (nilai aset bersih pasar) secara teoretis dapat memungkinkan pelopor Bitcoin dengan kepemilikan besar untuk melikuidasi posisi mereka di harga $1 juta per Bitcoin sambil tetap mempertahankan kendali melalui saham preferen.

Pledditor pertama kali dikenal luas pada 2023 ketika mereka mengungkap tweet yang dihapus dari CEO Coinbase, Brian Armstrong, menegaskan diri sebagai pengamat tajam terhadap praktik industri kripto. Alih-alih menjadi skeptis terhadap Bitcoin, Pledditor justru sangat mendukung self-custody dan pendekatan desentralisasi—menempatkan diri sebagai kritikus terhadap struktur kas yang dianggap bermasalah yang dijalankan oleh perusahaan-perusahaan yang mencari strategi akumulasi Bitcoin berbasis keuntungan.

Bagaimana Pledditor Mengatakan Bitcoin OGs Merancang Keluar dengan Nilai Jutaan Dolar

Menurut analisis Pledditor, pemegang Bitcoin awal dan tokoh industri—yang disebut sebagai “Bitcoin OGs” termasuk individu terkait perusahaan seperti Strategy, Swan, Ten31, dan Nakamoto—telah menemukan mekanisme yang berpotensi menguntungkan dalam model kas perusahaan. Strateginya berjalan seperti ini:

Sebuah perusahaan meluncurkan kendaraan kas Bitcoin dan menciptakan hype melalui promosi di Twitter dan pemasaran influencer, mendorong investor ritel membeli saham biasa. Sementara itu, para pendiri tetap mengendalikan kepemilikan Bitcoin perusahaan yang besar. Setelah nilai aset bersih pasar mencapai 10x, pendiri dapat keluar dari posisi saham biasa mereka sambil tetap mempertahankan semua saham preferen.

Secara praktis, jika Bitcoin diperdagangkan di harga $100.000 tetapi pengganda mNAV dari perusahaan kas mencapai 10, pendiri secara efektif menjual Bitcoin mereka di harga $1 juta per koin—sementara mengklaim tetap terlibat melalui ekuitas preferen mereka. Pledditor merangkum ini sebagai sebuah penipuan terhadap pembeli ritel: pendiri memberi tahu pasar bahwa pembelian saham biasa memberikan eksposur fraksional terhadap Bitcoin, padahal kenyataannya mereka memiliki semua saham preferen dan mempertahankan kendali nyata atas Bitcoin.

Kecerdikan dari pengaturan ini, dari sudut pandang manipulasi pasar, adalah bahwa Bitcoin yang mendasarinya sering berasal dari kepemilikan yang sudah ada, bukan pembelian OTC. Ini berarti skema ini tidak menciptakan tekanan beli nyata di pasar spot Bitcoin, sehingga harga Bitcoin sendiri tetap tidak terpengaruh sementara para akumulasi awal mendapatkan manfaat.

Yang menarik, Pledditor menyebut model ini sebagai “strategi keluar untuk Bitcoin OGs,” yang mirip dengan praktik perusahaan yang menguntungkan orang dalam dengan mengorbankan partisipan ritel.

Mengapa Membandingkan Kas Bitcoin dengan SPAC Menimbulkan Kekhawatiran

Perbandingan antara perusahaan kas Bitcoin dan Special Purpose Acquisition Companies (SPAC) semakin sering muncul di Twitter kripto, dan Pledditor termasuk yang menarik paralel ini. SPAC adalah perusahaan cangkang yang dirancang untuk mengumpulkan modal melalui penawaran umum dan kemudian bergabung dengan perusahaan operasional.

Perbandingan ini tidak menguntungkan bagi pendukung kas. SPAC menjadi populer dua kali—pada akhir 2000-an dan awal 2020-an—dan kedua gelombang ini meninggalkan kerugian bagi investor ritel. Investor SPAC sering mengalami kerugian selama bertahun-tahun. Merger antara Trump Media dan Digital World Acquisition Corp pada 2024 menjadi contoh peringatan terkini: saham DJT diperdagangkan jauh di bawah valuasi saat merger.

Baik SPAC maupun kas Bitcoin memiliki karakteristik penting yang sama: keduanya tidak menghasilkan output ekonomi nyata dan lebih banyak digunakan untuk spekulasi. Keduanya tidak menghasilkan pendapatan nyata atau menciptakan nilai fundamental. Perbedaan ini penting. Beberapa pembela berargumen bahwa strategi Bitcoin dari Strategy dapat diterima karena analis Goldman Sachs memperhitungkan bahwa Bitcoin harus jatuh 50% agar risiko keuangan nyata muncul, tetapi pengamat institusional lain mengingatkan bahaya.

Menurut Fakhul Miah dari Go Mining Institutional, perusahaan kas Bitcoin yang baru sering kekurangan perlindungan risiko yang memadai. Jika harga Bitcoin turun di bawah $90.000, kemungkinan likuidasi besar-besaran bisa memicu efek kontagion sistemik. Seiring kerangka regulasi yang berkembang untuk mengizinkan perusahaan melakukan self-custody Bitcoin, keunggulan kompetitif ETF Bitcoin dan saham perusahaan kas bisa berkurang secara signifikan.

Selain itu, para kritikus menyoroti adanya ketegangan dalam narasi kas Bitcoin. Michael Saylor, meskipun secara terbuka mendukung adopsi Bitcoin, lebih sering menjual saham MSTR kepada investor daripada menawarkan eksposur langsung terhadap Bitcoin—praktek yang dianggap sebagian orang sebagai prioritas menaikkan harga saham di atas advokasi Bitcoin yang sebenarnya.

Perusahaan Kas Bitcoin Mana yang Telah Melampaui Ambang 10x mNAV?

Data yang dirilis oleh NYDIG pada 6 Juni 2025 memberikan kejelasan tentang perusahaan mana yang mencapai pengganda mNAV yang secara khusus disorot Pledditor. Berdasarkan dokumen SEC, GameStop dan Nakamoto keduanya telah mencapai tingkat mNAV di atas 10x, sementara Metaplanet dan Strive mendekati batas tersebut di 7.6x dan 9.1x.

mNAV tinggi GameStop terutama mencerminkan kapitalisasi pasar sebelum Bitcoin yang besar dan alokasi Bitcoin yang relatif kecil—sebuah artefak teknis daripada validasi model kas. Posisi Nakamoto, bagaimanapun, lebih sesuai dengan tesis Pledditor tentang pelaku awal yang mengekstrak nilai melalui mekanisme saham preferen.

Harga Bitcoin saat ini berada di $66.110 (per Februari 2026), jauh lebih rendah dari valuasi teoretis di atas $100.000 yang dibahas pada pertengahan 2025. Kondisi harga ini menimbulkan pertanyaan tambahan tentang keberlanjutan pengganda 10x mNAV dan waktu realistis untuk melaksanakan strategi keluar yang dijelaskan Pledditor.

Seiring perusahaan kas Bitcoin terus berkembang, dengan Strategy, Metaplanet, dan banyak tiruan mengikuti model yang sama, kritik struktural Pledditor menjadi semakin relevan. Apakah pasar akhirnya akan mengonfirmasi atau menolak pendekatan kas ini akan sangat bergantung pada pengawasan regulasi, dinamika siklus pasar, dan apakah Bitcoin sendiri mencapai level harga yang membenarkan pengganda spekulatif yang tertanam dalam struktur ekuitas ini. Perdebatan antara pendukung kas dan kritikus seperti Pledditor pasti akan semakin memanas seiring semakin banyak perusahaan yang berusaha meniru mekanisme konsentrasi kekayaan yang dijanjikan model ini.