現在の市場低迷の真相：Cryptoは本当に機能不全に陥っているのか？

誤ったナラティブ…その他の考察

週末にGMIを書きながら得た洞察を皆さんに共有します。少しでも自信を持てるように。リラックスして、ワインやコーヒーでも飲みながらお読みください。本来ならGMIやPro Macro向けに取っておく内容ですが、皆さんが不安を感じていることは分かっていますので、今回は特別にお届けします。

大きなナラティブ

現在の主流ナラティブは「BTCや暗号資産はもう終わった」「サイクルは終了」「すべてが壊れ、良いことはもう起きない」というものです。他の資産から乖離し、CZのせいだ、Blackrockのせいだ、何かのせいだ…といった話が飛び交っています。確かに魅力的な罠です。特に、毎日のように価格が急落している現状では、そう感じてしまうのも無理はありません。

昨日、GMIのヘッジファンド顧客から「SaaS株が割安なので買うべきか、現状のナラティブ通りClaude CodeがSaaSを終わらせたのか？」という問い合わせがありました。

そこで詳しく調査してみました。

すると、BTCのナラティブもSaaSのナラティブも覆されました。SaaSとBTCは全く同じチャートだったのです。驚きです。

UBS SaaS IndexとBTC

つまり、我々が見落としていた別の要因があるということです。

その要因は、米国の流動性が2度の政府閉鎖や金融システムの問題（2024年にReverse Repoの資金流出がほぼ完了）によって抑制されていたことです。7月と8月のTGA再建には金融面の補填がなく、結果として流動性が枯渇しました。

この流動性の低迷こそがISMが低水準にとどまっている主因です。

通常はグローバル総流動性が長期的にBTCやNDXとの相関が最も高い指標ですが、現段階では米国総流動性がより強く影響しています。米国が世界の流動性供給の中心となっているためです。

このサイクルではGTLIがUSTLIを先導し、今後上昇が見込まれます（それに伴いISMも上昇します）。

これがSaaSとBTCに影響を与えている主因です。

どちらも最も期間の長い資産であり、流動性が一時的に引き揚げられたことで割安になりました。

金の上昇によって、BTCやSaaSに流入するはずだった限界的な流動性がシステムから吸い上げられました。すべての資産を支える流動性が十分でなかったため、最もリスクの高いものが打撃を受けたのです。仕方ありません。

そして今、米国政府は再び閉鎖状態です。財務省は前回の閉鎖後、TGAを全く引き出さず、むしろ追加しました（流動性のさらなる減少です）。

これが現在直面している「空白期間」であり、厳しい価格変動を引き起こしています。暗号資産にはまだ流動性が供給されていません。

しかし、今週この閉鎖が解決される兆しがあり、これが最後の流動性障壁となります。

この閉鎖リスクについては何度か言及してきました。まもなく過去のものとなり、eSLR、TGAの部分的な流出、財政刺激策、利下げなどによる流動性の波が訪れるでしょう。すべては中間選挙に向けて動いています。

こうしたフルサイクル取引では、価格よりも「時間」が重要です。価格は大きく下落することもありますが、時間が経過しサイクルが進行することですべてが解決し、「ワニの口」が閉じるのです。

だからこそ私は「忍耐！」を説いています。物事が進展するのを待つ必要があり、P&Lを逐一気にしてもメンタルヘルスを損なうだけで、ポートフォリオには何の影響もありません。

FRBに関する誤ったナラティブ

利下げについて、Kevin Warshがタカ派だという誤ったナラティブが広まっています。これは事実無根です。主に18年前のコメントが根拠となっています。

Warshの役割と使命はGreenspan時代のプレイブックを実行することです。TrumpもBessentもそう明言しています。詳しくは割愛しますが、これは利下げを行い、経済を加熱させ、AIによる生産性向上がコアCPIを抑制するという前提で進めるということです。1995年から2000年の時代と同じです。

彼はバランスシートの拡大には否定的ですが、システムが準備金制約に直面しているため、現状の方針を変える可能性は低いです。方針を変えれば融資市場が崩壊します。

Warshは利下げのみを行い、他には何もしません。彼はTrumpやBessentの邪魔をせず、銀行を通じて流動性を供給します。MirranはeSLRの完全な削減を強行し、プロセスを加速させる可能性が高いです。

私の話を信じられないなら、Druckの言葉を信じてください。

状況が厳しいときに強気なナラティブを聞くのは本当に辛いものです。Suiのポジションは最悪で、何を信じればいいのか分からなくなります。

まず、これまで何度も同じ状況を経験しています。BTCが30%下落すれば、小型のトークンは70%下落します。しかし、質の高いものなら回復も早いです。

（Suiの分析をもっと読みたい方は、Real Visionプラットフォームの無料ノートに多数掲載しています。無料登録すればフィードやノート欄で見つかります。）

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Mea Culpa

GMIの失敗は、通常はグローバル総流動性がサイクル全体を支配するのに、現状は米国流動性が主導していることを見抜けなかったことです。しかし今は明らかで、依然として「The Everything Code」が機能しています。

断絶はありません。単にReverse Repoの流出→TGA再建→政府閉鎖→金の上昇→政府閉鎖というイベントの連鎖が予測できず、その影響を見落としただけです。

ほぼ終わりです。間もなく通常のビジネスに戻れます。

すべての要素を完璧に把握することはできませんが、今は理解が深まり、2026年には強気を維持しています。Trump/Bessent/Warshのプレイブックを知っているからです。

彼らは何度も繰り返し教えてくれました。私たちはただ耳を傾け、忍耐強く待つだけです。

フルスケール投資では「時間」が重要であり、「価格」ではありません。

フルサイクル投資家でなく、リスク許容度がないならそれでも構いません。スタイルは人それぞれですが、Julienも私もスイングトレーダーではなく、サイクル内の上下にはこだわりません。しかし、フルサイクル投資での実績は過去21年間で最高レベルです（但し、失敗もあります。2009年は最悪の例です）。

今は諦める時ではありません。幸運を祈り、2026年を最高の年にしましょう！

流動性の騎兵隊がやってきます。

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