O sumo, a pressão e o euro digital

É sempre mais fácil discutir o futuro do sistema do dólar dos EUA quando o dólar está a descer, em vez de a subir. Afinal, isso significa que pode concentrar-se na vasta perspetiva geopolítica, económica e histórica, em vez de lidar com o argumento fatal de “o número sobe, hur hur”.

Mas só porque é mais fácil não quer dizer que seja uma boa ideia começar a chamar o início do fim do dólar (mesmo que em breve tenha uma edição em capa dura, tradicionalmente um sinal de desastre iminente para as empresas).

Como o BIS apontou num recente documento de trabalho, as pessoas têm repetidamente previsto o fim da dominância do dólar — não menos com o lançamento do euro e do yuan negociável — mas, na verdade, terminou o primeiro trimestre do século XXI com uma quota ligeiramente superior de investimento em títulos globais do que tinha no início.

Mas será diferente desta vez? As pessoas vão realmente usar o dólar de forma estrutural menos como moeda para pagamentos, reservas e empréstimos? Uma estrutura para pensar nisso pode ser a questão perene — será que o benefício compensa o esforço?

Num artigo que escrevi com Henry Farrell, como parte do projeto conjunto da British Academy/Carnegie Endowment sobre Instabilidade Global (que nome pomposo), configurámos o cálculo benefício/esforço assim:

‘Centralidade do dólar’ é um conceito político-económico que se refere à atratividade extrema do dólar dos EUA como moeda para transações e investimento. O ‘sistema de pagamento global’ é a rede de telecomunicações especializada que conecta instituições financeiras em todo o mundo e permite que os pagamentos sejam feitos por entradas eletrónicas em livros, em vez de dinheiro em espécie.

A parte do sistema de pagamento global que lida com pagamentos denominados em dólares é o ‘sistema de pagamento em dólares’ ou, de forma abreviada, ‘sistema do dólar’, que envolve não só o papel hegemónico do dólar dos EUA, mas também a rede de comunicações que está associada ao dólar.

As conveniências da centralidade do dólar para facilitar transações financeiras são inseparáveis do sistema de pagamento em dólares e das suas regras, estabelecidas pelo governo dos EUA. Os atores internacionais podem preferir não seguir essas regras, mas seria muito doloroso perder os enormes benefícios da centralidade do dólar.

Em outras palavras, o benefício é ter acesso a uma única moeda líquida, apoiada por uma hegemonia militar disposta a atuar como um “consumidor de última instância” global. O esforço é que, se estiver na economia do dólar, está implicitamente a aceitar a jurisdição dos EUA.

A pressão do sistema do dólar

Para fins legais, os EUA afirmam que cada transação em dólares em qualquer parte do mundo pode afetar a compensação do dólar, e, portanto, cada transação em dólares, para fins legais, pode ter ocorrido em Nova Iorque. Isto é uma extensão bastante grande em termos de extraterritorialidade, mas se quiser fazer parte da economia do dólar, tem de aceitar isso.

Durante muito tempo, o benefício valia bastante o esforço, porque os EUA não faziam grande uso desse poder implícito. Depois, aconteceu o 11 de setembro, e as autoridades americanas perceberam que o sistema do dólar podia ser usado tanto como meio de recolha de informações sobre os seus inimigos, como instrumento de coerção económica. Os bancos estrangeiros começaram a aprender sobre a Office of Foreign Assets Control (OFAC), do Tesouro, que é tanto uma sigla quanto o barulho que faz quando descobre que foi multado em 9 mil milhões de dólares por infrações de sanções.

Como Henry e Abe Newman explicaram no seu livro “Underground Empire”, os EUA efetivamente “armaram” o dólar global. Mas a arma que transformaram não era um míssil de cruzeiro altamente classificado e cuidadosamente guardado. Era mais como uma dessas armas que se pode comprar numa loja de conveniência americana numa noite de sábado, se alguém no bar te tiver irritado.

O problema era que o Tesouro tinha colocado a arma de sanções em dólares para proteger interesses vitais dos EUA na “Guerra ao Terror”, mas não tinha implementado qualquer mecanismo de controlo para garantir que a arma fosse usada apenas para esses interesses vitais.

Se tudo acontece legalmente em Nova Iorque, então qualquer pessoa que possa apresentar um caso em Nova Iorque pode usar o poder do dólar global. E, inevitavelmente, ao longo do tempo, várias agências americanas — e até litigantes privados — abusaram desse poder. Quando se pensa no escândalo da FIFA, por exemplo, não é óbvio por que as alegações de suborno envolvendo membros hondurenhos de um órgão suíço de governação, num torneio realizado na Rússia, eram da competência do Departamento de Justiça dos EUA.

Assim, a pressão foi-se tornando mais apertada ao longo do tempo; a UE começou a implementar medidas que poderiam ser caracterizadas como algo entre “sorrir nervosamente e mover-se em direção à porta” e “dizer ‘cão simpático’ enquanto procura uma pedra”.

Entre essas medidas estava o famoso instrumento anti-coerção. Mas o instrumento anti-coerção sempre careceu de alguma credibilidade como algo que pudesse ser brandido contra os EUA, simplesmente porque não se pode realmente usar uma medida anti-pressão se ainda precisa do benefício.

A armadilha de Kindleberger volta a atacar?

No entanto, a Europa também começou a preocupar-se com a fiabilidade do fornecimento de benefício.

“Benefício”, neste sentido, significa especificamente as linhas de swap do Fed. Como mostram os dados do BIS, o dólar global estava, na verdade, numa fase de declínio antes da crise financeira global; a sua recuperação em quota de mercado é um fenómeno pós-2008.

Embora os autores do BIS não façam essa ligação diretamente, é razoável supor que um fator importante que sustentou o mercado do dólar após 2008 foi a decisão do Fed de manter linhas de swap permanentes com outros grandes bancos centrais.

Isto significava que havia uma garantia global de liquidez em dólares, reduzindo o risco de ter ativos denominados em dólares financiados por passivos em outras moedas. (Os acordos de linhas de swap eram mútuos, pelo que também havia garantia de liquidez global em euro, iene, francos suíços e libra esterlina, mas é o benefício do hegemon global que realmente importa).

Poder contar com essas linhas de swap é uma parte importante do valor do sistema do dólar para os participantes que não usam dólares. E, embora os EUA não tenham feito ameaças explícitas, as coisas parecem ter evoluído geopoliticamente numa direção em que é preciso considerá-lo como uma possibilidade, de uma forma que antes não se fazia.

Isto é um grande problema, como Charles Kindleberger já observou com perspicácia. O BCE até começou a publicar artigos de análise do seu departamento de investigação sobre o tema. O que não é nada bom; os bancos centrais só fazem isso quando estão muito stressados.

Se isso não fosse suficiente, além de todas as questões geopolíticas óbvias, fazer parte da zona do dólar agora provavelmente significa ter de aceitar que as stablecoins vão estar cada vez mais integradas no seu sistema financeiro, com exposições bidirecionais às suas instituições bancárias de importância sistémica.

Grande parte do racional por trás do ACTO GENIUS era que a adoção global de stablecoins sustentaria o caso de uso do dólar — na essência, oferecem um pouco mais de “benefício” aos utilizadores, embora o tipo de benefício que os responsáveis políticos europeus talvez não estejam muito interessados em consumir.

E assim… entra o euro digital.

CBDC do BCE FTW

O euro digital parecia, durante muito tempo, um projeto órfão.

Foi lançado ao mesmo tempo que vários outros projetos de “Moeda Digital de Banco Central”, todos eles pareciam destinados a criar suficiente Medo, Incerteza e Dúvida para arruinar completamente o projeto de criptomoeda Libra do Facebook, e a maior parte deles foi silenciosamente relegada ao esquecimento assim que ficou claro que tinham feito esse trabalho.

Mas o euro digital continuou. E tornou-se cada vez mais evidente que o objetivo não é realmente porque alguém se preocupa com a diferença entre cartões de débito e moeda legal. Nem é realmente sobre taxas de pagamento.

Tudo se resume à independência estratégica dos EUA.

Se quiser libertar-se do sistema do dólar, precisa de substituir não só a moeda, mas também a rede de telecomunicações de alta capacidade, extremamente rápida, fiável e segura, com a qual ela vem associada.

Sim, a Europa tem as suas próprias redes de pagamento para negócios de alto valor e interbancários, e, em muitos casos, a versão europeia é melhor do que a dos EUA. (Uma das principais razões para o ceticismo em relação ao euro digital é que os pagamentos instantâneos entre bancos funcionam tão bem).

O que a Europa não tem é qualquer equivalente às duas maiores redes globais de pagamento por cartão, Mastercard e Visa, que são de propriedade americana. Exigir que todos os comerciantes europeus que aceitam cartões estejam preparados para o euro digital (porque vai ter status de moeda legal) é a sua forma de criar exatamente isso.

Portanto, todos podem estar a subestimar o euro digital. Como produto de pagamento, é discutível. Mas deve ser visto como uma forma de comprar opcionalidade, de oferecer alguma possibilidade de um futuro em que a UE não dependa tanto de manter acesso ao dólar global.

Como vários economistas europeus argumentaram numa carta aberta ao parlamento da UE no mês passado, um euro digital “não é um luxo, é uma salvaguarda essencial da soberania, estabilidade e resiliência europeias”.

Esta dependência de provedores de pagamento estrangeiros (EUA) expõe os cidadãos, empresas e governos europeus a alavancagem geopolítica, interesses comerciais estrangeiros e riscos sistémicos além do controlo europeu. Desenvolvimentos recentes tornaram isso mais do que um risco hipotético. Sem um euro digital significativo, a nossa dependência aprofundar-se-á à medida que as moedas digitais privadas apoiadas pelos EUA ganham terreno. A Europa perderá o controlo sobre o elemento mais fundamental da nossa economia: o nosso dinheiro.

O que significa, claro, que, em algum momento, os EUA podem ver a adoção generalizada do euro digital como uma ação passivo-agressiva em si, exigindo algum tipo de retaliação. Um sistema que já foi uma fonte de estabilidade global pode agora, potencialmente, estar a desestabilizar-se a si próprio.