Liệu Đây Có Phải Là Nguyên Nhân Thực Sự Dẫn Đến Đợt Thanh Lý Crypto Trị Giá 20 Tỷ USD?

Ngày 11 tháng 10 năm 2025 trở thành thời điểm tồi tệ với nhà đầu tư tiền mã hóa toàn cầu.

Bitcoin giảm từ mức đỉnh $117.000 xuống dưới $110.000 chỉ trong vài giờ. Ethereum giảm 16%. Thị trường hoảng loạn: nhiều altcoin giảm 80–90% ngay lập tức, sau đó phục hồi nhẹ nhưng phần lớn vẫn giảm 20%–30% cuối ngày.

Trong vài giờ, thị trường tiền mã hóa toàn cầu mất hàng trăm tỷ đô la giá trị.

Mạng xã hội xuất hiện nhiều bình luận tiêu cực ở nhiều ngôn ngữ về sự kiện này. Tuy nhiên, nguyên nhân thực sự của sự lan truyền rủi ro phức tạp hơn bề ngoài.

Cú sập bắt đầu từ một tuyên bố của Trump.

Ngày 10 tháng 10, Tổng thống Hoa Kỳ Trump thông báo trên mạng xã hội rằng từ ngày 1 tháng 11, Mỹ sẽ áp thuế bổ sung 100% lên toàn bộ hàng hóa nhập khẩu từ Trung Quốc. Trump cho rằng quan hệ Mỹ-Trung đã xấu tới mức “không cần họp”. Mỹ sẽ đáp trả bằng các biện pháp tài chính và thương mại, viện dẫn độc quyền đất hiếm của Trung Quốc để biện minh cho cuộc chiến thuế mới.

Thông báo này ngay lập tức làm thị trường toàn cầu biến động mạnh. Nasdaq giảm 3,56%, một trong các mức giảm lớn nhất gần đây. Chỉ số Dollar Mỹ giảm 0,57%, dầu thô giảm 4%, giá đồng cũng giảm. Thị trường vốn toàn cầu xuất hiện làn sóng bán tháo.

Trong sự kiện này, stablecoin USDe là một trong những đối tượng chịu ảnh hưởng nặng nề nhất. Việc USDe mất giá so với USD (depeg), cùng hệ thống Loop Lending đòn bẩy cao xung quanh nó, đã sụp đổ chỉ trong vài giờ.

Khủng hoảng thanh khoản nhanh chóng lan rộng. Nhiều nhà đầu tư dùng USDe cho Loop Lending bị thanh lý khi giá USDe mất neo trên nhiều nền tảng.

Một số nhà tạo lập thị trường đã dùng USDe làm tài sản thế chấp hợp đồng. Khi USDe giảm giá gần một nửa trong thời gian ngắn, đòn bẩy của họ tăng lên, khiến cả vị thế đòn bẩy 1x cũng bị ảnh hưởng. Việc hợp đồng altcoin giảm giá và USDe sụt giá khiến các nhà tạo lập thị trường thua lỗ nặng.

Chuỗi Domino Loop Lending sụp đổ như thế nào?

Lợi suất 50% APY

USDe do Ethena Labs phát triển là một stablecoin “synthetic dollar”. Vốn hóa thị trường khoảng $14 tỷ, USDe hiện là stablecoin lớn thứ ba toàn cầu. Khác với USDT và USDC, USDe không có dự trữ USD mà sử dụng chiến lược phòng ngừa trung lập delta (delta-neutral hedging) để giữ ổn định giá. Giao thức nắm giữ Ethereum giao ngay, đồng thời bán khống hợp đồng ETH vĩnh viễn trên sàn phái sinh, tạo vị thế trung lập delta để giảm biến động giá.

Lý do dòng vốn đổ vào mạnh là lợi suất cao.

Gửi staking USDe có thể nhận lợi suất năm khoảng 12%–15%, từ tỷ lệ tài trợ. Ethena còn hợp tác với nhiều giao thức lending để cung cấp thưởng thêm cho khoản gửi USDe.

Lợi suất cao nhất đến từ Loop Lending. Nhà đầu tư nhiều lần thế chấp USDe, vay stablecoin khác, chuyển thành USDe và gửi lại, từ đó tăng vốn lên gần bốn lần và đẩy lợi suất năm lên 40%–50%.

Trong tài chính truyền thống, lợi suất năm 10% là hiếm. Lợi suất 50% của Loop Lending USDe rất hấp dẫn với dòng vốn tìm lợi nhuận cao. Các pool USDe trên giao thức lending luôn đầy. Khi có hạn mức mới, nó nhanh chóng bị lấp đầy.

USDe mất giá

Thông tin về thuế của Trump gây hoảng loạn toàn cầu, thị trường tiền mã hóa chuyển sang trạng thái phòng thủ rủi ro. Ethereum giảm 16% trong thời gian ngắn khiến USDe mất cân bằng. Tuy nhiên, nguyên nhân trực tiếp khiến USDe mất giá là vụ thanh lý lớn trên Binance.

Theo Dovey – nhà đầu tư tiền mã hóa và đồng sáng lập Primitive Ventures – tác nhân là việc thanh lý bắt buộc của một tổ chức lớn dùng ký quỹ chéo (cross-margin) trên Binance, có thể là quỹ giao dịch truyền thống. Tổ chức này dùng USDe làm tài sản thế chấp cross-margin. Khi thị trường biến động mạnh, hệ thống thanh lý tự động bán USDe để trả nợ, làm giá USDe trên Binance giảm còn $0,60.

USDe từng ổn định dựa vào hai yếu tố: funding rate dương (tỷ lệ tài trợ dương) – khi thị trường tăng giá, người bán khống trả phí cho người mua, tạo lợi nhuận cho giao thức; và thanh khoản cao – người dùng có thể đổi USDe gần $1.

Ngày 11 tháng 10, cả hai yếu tố đều sụp đổ. Hoảng loạn dẫn đến tâm lý bán mạnh, funding rate chuyển sang âm. Vị thế bán khống lớn của giao thức chuyển từ nhận phí sang trả phí, làm giảm giá trị tài sản thế chấp.

Khi USDe mất giá, niềm tin thị trường sụp đổ. Nhiều nhà đầu tư bán tháo, giá giảm mạnh và vòng lặp tự khuếch đại xuất hiện.

Vòng xoáy thanh lý Loop Lending

Trong giao thức lending, khi giá trị tài sản thế chấp giảm dưới ngưỡng, hợp đồng thông minh tự động thanh lý, bán tài sản để trả nợ. Khi USDe giảm giá, sức khỏe các vị thế đòn bẩy Loop Lending nhanh chóng vượt ngưỡng thanh lý.

Vòng xoáy thanh lý bắt đầu.

Hợp đồng thông minh bán USDe của các tài khoản bị thanh lý để trả nợ, tạo thêm áp lực bán và kéo giá USDe xuống. Vòng xoáy này tiếp tục kích hoạt thêm các vụ thanh lý Loop Lending – một “death spiral”.

Nhiều nhà đầu tư chỉ nhận ra rủi ro khi bị thanh lý – đầu tư stablecoin thực chất là một giao dịch đòn bẩy cao. Họ nghĩ chỉ gửi lấy lãi, không nhận ra Loop Lending đã nhân rủi ro lên nhiều lần. Khi giá USDe biến động mạnh, kể cả nhà đầu tư thận trọng cũng không tránh được thanh lý.

Thanh lý nhà tạo lập thị trường và sự sụp đổ thị trường

Nhà tạo lập thị trường cung cấp thanh khoản cho nhiều tài sản tiền mã hóa. Nhiều đơn vị dùng USDe làm margin trên sàn. Khi USDe mất giá, margin sụt giảm, dẫn tới thanh lý bắt buộc các vị thế trên sàn.

Dữ liệu cho thấy sự kiện này kích hoạt thanh lý tổng cộng hàng trăm tỷ đô la. Phần lớn khoản lỗ không chỉ đến từ nhà đầu tư cá nhân, mà còn từ tổ chức tạo lập thị trường và chuyên gia chênh lệch giá (arbitrageur) với các vị thế phòng ngừa rủi ro. Với USDe, các chuyên gia này dùng chiến lược phòng ngừa để kiểm soát rủi ro, nhưng khi tài sản thế chấp là USDe sụp đổ, mọi mô hình rủi ro đều thất bại.

Trên nền tảng phái sinh như Hyperliquid, nhiều người dùng bị thanh lý. Chủ sở hữu kho thanh khoản HLP (liquidity provider vault) ghi nhận lợi nhuận tăng 40% qua đêm, từ $80 triệu lên $120 triệu – phản ánh quy mô thanh lý lớn.

Khi nhà tạo lập thị trường bị thanh lý hàng loạt, thanh khoản thị trường biến mất, chênh lệch giá mua-bán mở rộng. Với altcoin nhỏ, thanh khoản thấp, giá giảm càng nhanh. Thị trường bị bán tháo, sự kiện liên quan một stablecoin đã dẫn đến khủng hoảng diện rộng.

So sánh với các sự kiện trước: Luna

Nhà đầu tư từng trải qua thị trường gấu năm 2022 có thể thấy điểm tương đồng. Tháng 5 năm đó, dự án Luna sụp đổ trong bảy ngày.

Trọng tâm của khủng hoảng Luna là stablecoin thuật toán UST, hứa hẹn lợi suất 20%/năm, thu hút hàng tỷ đô la. Cơ chế ổn định dựa hoàn toàn vào niềm tin vào token LUNA. Khi UST mất giá do bị bán tháo, niềm tin biến mất, cơ chế arbitrage thất bại, LUNA siêu lạm phát – giá giảm từ $119 xuống dưới $0,0001, mất gần $60 tỷ giá trị.

Sự kiện USDe và Luna đều có điểm chung: dùng lợi suất cao để thu hút vốn, cơ chế dễ bị tổn thương khi thị trường cực đoan, bị cuốn vào vòng lặp “giá giảm, mất niềm tin, thanh lý bắt buộc, giá giảm tiếp”.

Mỗi sự kiện bắt đầu từ một tài sản, sau đó lan thành rủi ro hệ thống toàn thị trường.

Khác biệt: Luna là stablecoin thuật toán không có tài sản thế chấp bên ngoài. USDe thế chấp vượt mức bằng tài sản tiền mã hóa như Ethereum nên không về 0 như Luna.

Sau Luna, các cơ quan quản lý toàn cầu kiểm soát chặt stablecoin thuật toán, khiến USDe bị giám sát ngay từ đầu.

Sau Luna, nhiều nhà đầu tư tuyên bố tránh xa stablecoin thuật toán. Tuy nhiên, ba năm sau, lợi suất 50% từ Loop Lending USDe lại thu hút vốn bất chấp rủi ro.

Sự kiện này cũng cho thấy rủi ro hệ thống ở các tổ chức đầu tư và sàn giao dịch. Từ Luna sụp đổ, FTX phá sản, thanh lý dây chuyền ở sàn nhỏ, khủng hoảng hệ sinh thái SOL – các sự kiện này đã có tiền lệ từ 2022. Sau ba năm, nhiều tổ chức vẫn dùng tài sản rủi ro cao như USDe làm tài sản thế chấp cross-margin, dẫn đến phản ứng dây chuyền khi thị trường biến động.

George Santayana từng nói: “Ai không nhớ quá khứ sẽ lặp lại nó.”

Tôn trọng thị trường

Thị trường tài chính có nguyên tắc: rủi ro và lợi nhuận luôn tỷ lệ thuận.

USDT và USDC chỉ có lợi suất thấp vì có dự trữ USD thực và rủi ro thấp. Lợi suất 12% của USDe đến từ việc chấp nhận rủi ro cấu trúc của chiến lược phòng ngừa trung lập delta trong kịch bản cực đoan. Lợi suất 50% từ Loop Lending USDe có được nhờ đòn bẩy gấp bốn lần trên lợi suất gốc.

Nếu có lời hứa “rủi ro thấp, lợi nhuận cao”, hoặc là không đúng, hoặc là chưa hiểu rõ rủi ro. Loop Lending có rủi ro ẩn từ đòn bẩy. Nhiều nhà đầu tư không biết việc liên tục vay và gửi lại là giao dịch đòn bẩy cao. Đòn bẩy có thể tăng lợi nhuận khi thị trường tăng, nhưng sẽ làm thua lỗ nặng khi thị trường giảm.

Lịch sử chứng minh các sự kiện cực đoan luôn xảy ra, như khủng hoảng tài chính 2008, cú sập tháng 3/2020, Luna năm 2022. Rủi ro lớn nhất của stablecoin thuật toán và chiến lược đòn bẩy cao là giả định rằng kịch bản cực đoan không xảy ra.

Nhiều người vẫn đầu tư vì lòng tham, tự tin quá mức và tâm lý đám đông. Thị trường tăng giá khiến người ta quên rủi ro. Nhưng thị trường luôn có cách nhắc nhở: không có lợi nhuận miễn phí.

Nhà đầu tư cá nhân nên bắt đầu từ việc nhận diện rủi ro. Nếu một dự án hứa lợi suất “ổn định” trên 10%, cơ chế phức tạp khó giải thích, mục đích chính là farm lợi nhuận thay vì ứng dụng thực tế, không có dự trữ tiền pháp định minh bạch, hoặc bị thổi phồng trên mạng xã hội, cần cảnh giác.

Quản lý rủi ro gồm: không dồn vốn vào một tài sản, không dùng đòn bẩy – nhất là đòn bẩy cao, không tự tin rằng có thể thoát trước khi thị trường sập; trong vụ Luna, đa số không kịp rút vốn.

Thị trường luôn thông minh hơn từng cá nhân. Sự kiện cực đoan sẽ xảy ra. Khi nhiều người chạy theo lợi suất cao, rủi ro thường đạt đỉnh. Luna mất $60 tỷ trong một tuần, hàng trăm nghìn nhà đầu tư trắng tay. Ngày 11 tháng 10, $280 tỷ biến mất chỉ trong vài giờ, nhiều nhà đầu tư bị thanh lý bắt buộc. Lần tới, bạn có thể là người bị ảnh hưởng.

Buffett từng nói: “Chỉ khi thủy triều rút, bạn mới biết ai đã bơi mà không mặc quần áo.”

Trong thị trường tăng giá, ai cũng tưởng mình thông minh, lợi suất 50% tưởng dễ đạt được. Khi thị trường biến động, rủi ro mới lộ rõ. Stablecoin thuật toán và chiến lược đòn bẩy cao không phải đầu tư stablecoin mà là giao dịch rủi ro lớn. Lợi suất 50% không phải miễn phí.

Với thị trường tài chính, sống sót quan trọng hơn lợi nhuận.

Thông báo:

1. Bài viết này được đăng lại từ [BlockBeats], bản quyền thuộc về tác giả gốc [Sleepy]. Nếu bạn có ý kiến về việc đăng lại này, vui lòng liên hệ đội ngũ Gate Learn để được hỗ trợ.
2. Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Quan điểm và ý kiến trong bài viết này hoàn toàn thuộc về tác giả, không phải là lời khuyên đầu tư.
3. Các phiên bản đa ngôn ngữ của bài viết này do đội ngũ Gate Learn dịch. Nếu không dẫn nguồn Gate, bạn không được sao chép, phân phối hoặc đạo văn bản dịch này.