「Stranger Things」の勢い失う？Netflix 590億ドル融資が暗示する「陌路人」の成長転換

Netflix đã báo cáo kết quả ổn định vào quý 4 năm 2025, được hỗ trợ bởi nội dung lớn cuối cùng của ‘Stranger Things’. Doanh thu đạt 12 tỷ USD, tăng 18% so với cùng kỳ năm ngoái, số lượng thuê bao trả phí toàn cầu vượt 325 triệu, dòng tiền tự do (FCF) đạt 1,9 tỷ USD. Tuy nhiên, phản ứng của thị trường khá thờ ơ. Nguyên nhân là do công ty đã đề ra kế hoạch mua lại Warner Bros. Discovery (WBD) với giá khoảng 72 tỷ USD, trong đó 59 tỷ USD sẽ được huy động bằng vay bridge. Quyết định này buộc công ty tạm dừng mua lại cổ phiếu.

Để duy trì ưu thế trong cuộc chiến phát trực tuyến, Netflix hiện đang chuyển đổi từ một công ty nội dung đơn thuần sang một “đế chế truyền thông hùng mạnh”. Tuy nhiên, chiến lược đầy tham vọng này cũng mang lại những rủi ro tài chính không thể đo đếm được.

Chuyển đổi lớn trong động lực tăng trưởng của Netflix — Từ “số lượng người dùng” sang “cải thiện ARM”

Vấn đề thực sự của Netflix không phải là thành tích tốt hay xấu, mà là “cách duy trì tăng trưởng từ nay về sau” — một thách thức căn bản.

Trước đây, động lực tăng trưởng của Netflix dựa vào việc mở rộng người dùng mới. Nhưng thị trường trưởng thành bắt đầu chậm lại về tăng trưởng người dùng. Do đó, công ty đã chuyển hướng chiến lược sang nâng cao “doanh thu trung bình trên mỗi người dùng (ARM)” từ khách hàng hiện tại. Cụ thể, việc tăng giá và tăng cường các biện pháp chống chia sẻ mật khẩu là trụ cột chính.

Kế hoạch quảng cáo cũng nằm trong chiến lược này, nhưng kết quả hạn chế hơn mong đợi. Năm 2025, doanh thu từ quảng cáo vượt 1,5 tỷ USD, nhưng thấp hơn nhiều so với dự báo ban đầu của các nhà đầu tư (20-30 tỷ USD). Thêm vào đó, hệ thống quảng cáo lập trình vẫn đang trong giai đoạn thử nghiệm, tạm thời các khung quảng cáo chủ yếu là phương tiện thu hút khách hàng mới với chi phí thấp hơn, chứ chưa phải nguồn doanh thu chính.

Trong bối cảnh này, Netflix đã hạ dự báo tăng trưởng năm 2026 xuống còn 12-14%. Nhiều nhà phân tích cho rằng, công ty đã chính thức bước vào “thời kỳ tăng trưởng chậm lại”. Việc cải thiện nội bộ không còn đủ để duy trì “huyền thoại tăng trưởng” hai chữ số nữa.

Trong giới hạn này, Netflix cuối cùng đã bắt đầu tìm kiếm động lực thúc đẩy bên ngoài. Đó chính là lý do cho việc mua lại WBD, một lựa chọn cực kỳ tích cực.

Mua lại 720 tỷ USD — Thanh kiếm hai lưỡi — Nợ tăng vọt và áp lực dòng tiền

Việc mua WBD biến Netflix từ một công ty công nghệ tài sản nhẹ thành một doanh nghiệp mang nợ nặng của ngành truyền thông truyền thống trong một đêm.

Việc huy động 59 tỷ USD vay bridge cho thương vụ này sẽ làm giảm mạnh bảng cân đối kế toán của Netflix. Đến quý 4 năm 2025, công ty đã có 14,5 tỷ USD nợ đã xác nhận và 9 tỷ USD tiền mặt. Như vậy, nợ ròng đã đạt 5,5 tỷ USD. Nếu khoản vay 59 tỷ USD được thực hiện, tổng nợ sẽ tăng hơn bốn lần so với ban đầu.

Trong khi đó, dòng tiền tự do (FCF) của Netflix đang có xu hướng tăng, dự kiến đạt khoảng 11 tỷ USD vào năm 2026. Nhưng vấn đề nghiêm trọng là, dù Netflix dùng toàn bộ FCF dự kiến để trả nợ trong năm 2026, việc trả hết khoản vay bridge sẽ mất hơn 5 năm.

Thêm nữa, việc hợp nhất thư viện phim khổng lồ của HBO và WBD có thể làm tăng đáng kể áp lực khấu hao nội dung. Hiện tại, tỷ lệ khấu hao nội dung của Netflix khoảng 1,1 lần, nhưng có thể sẽ xấu đi đáng kể sau hợp nhất.

Nói cách khác, Netflix sẽ buộc phải chuyển sang “chế độ trả nợ” dài hạn, ưu tiên dòng tiền để trả lãi và nợ. Nếu hiệu quả hợp nhất tài sản WBD thấp hơn kỳ vọng, khoản vay khổng lồ này không phải là đòn bẩy tăng trưởng mà trở thành hố đen kéo giảm giá trị.

Ma thuật của IP trong Harry Potter và DC Universe — Chìa khóa thành công trong hợp nhất

Vậy tại sao Netflix dám chấp nhận rủi ro lớn như vậy? Câu trả lời nằm ở các tài sản nội dung vượt trội của WBD.

Từ các studio ở Burbank đến trụ sở London, WBD sở hữu vũ trụ Harry Potter, các siêu anh hùng DC, thư viện phim chất lượng cao của HBO và nhiều IP phong phú khác, đều là những tài sản mà các nền tảng streaming khao khát. Đây có thể trở thành “chiến thuật” giúp Netflix nhanh chóng lấp đầy “kho nội dung” vốn yếu của mình.

Ý nghĩa thực sự của thương vụ này không chỉ là kết quả tài chính ngắn hạn, mà là khả năng thay đổi toàn diện môi trường cạnh tranh trung và dài hạn.

Một mặt, IP của WBD giúp Netflix tăng cường khả năng cung cấp nội dung ổn định, giảm phụ thuộc vào một tác phẩm siêu hit duy nhất. Mặt khác, mạng lưới phân phối toàn cầu và hệ thống đề xuất cao cấp sẽ mở ra những cơ hội thương mại chưa từng có cho các IP này.

Tuy nhiên, để đạt được viễn cảnh lý tưởng này, thị trường cần thời gian rõ ràng hơn nhiều. Hiện tại, tỷ lệ P/E của cổ phiếu Netflix khoảng 26 lần, đã phản ánh kỳ vọng tăng trưởng khá cao.

Các nhà đầu tư lạc quan có thể xem đây là “cơ hội mua giá rẻ”, vì nếu IP của WBD được tích hợp tốt vào hệ sinh thái nội dung của Netflix, chu kỳ tăng trưởng mới có thể bắt đầu. Ngược lại, các nhà thận trọng sẽ thấy rằng, với khoản vay hàng trăm tỷ USD, tạm dừng mua lại cổ phiếu, dự báo tăng trưởng bị hạ thấp — tất cả đều là tín hiệu rõ ràng cho việc Netflix đang bước vào một giai đoạn mới, nơi rủi ro và lợi nhuận đều tăng cao.

Đây chính là nguồn gốc của những ý kiến trái chiều trên thị trường.

Triển vọng sau 2026 — Thành công hay thất bại

Cuối cùng, đến năm 2026, tương lai của “chìa khóa IP” vẫn còn bỏ ngỏ. Các nội dung chính của WBD như Harry Potter sẽ tạo ra giá trị như thế nào trên nền tảng của Netflix? Thời gian hợp nhất sẽ mất bao lâu, và trong thời gian đó, áp lực nợ sẽ ra sao? Những câu hỏi này cần ít nhất vài quý để có câu trả lời.

Netflix hiện đang đứng ở vị trí như “người lạ” trong ngành streaming. Làm thế nào để bảo vệ vị thế đã xây dựng, hay dám mạo hiểm xây dựng đế chế mới? Lựa chọn này sẽ quyết định giá trị doanh nghiệp trong tương lai.

Chú thích: Phân tích này dựa trên các thông tin công khai, cung cấp phân tích vĩ mô và thị trường, không phải là lời khuyên đầu tư cụ thể.