Sự "thịnh vượng" thật giả của hợp đồng vĩnh viễn: Bạn đã nhận ra chưa?

Tác giả nguyên bản: Prathik Desai

Biên dịch và tổng hợp: BitpushNews

Khi bạn nghĩ rằng tài chính trở nên nhàm chán, nó luôn mang lại những điều bất ngờ. Gần đây, dường như tất cả mọi người đều đang tái cấu trúc hệ thống tài chính theo những cách ít ai dự đoán, thậm chí bao gồm cả những người đến từ ngành giải trí và truyền thông.

Ví dụ điển hình là Jimmy Donaldson, còn gọi là 「MrBeast」 trên YouTube, không chỉ sở hữu một đế chế đồ ăn vặt mà còn mới đây đã mua lại một ứng dụng ngân hàng nhằm phổ cập kiến thức tài chính và quản lý vốn cho giới trẻ và thanh thiếu niên. Tại sao? Có lẽ không có cách nào trực tiếp hơn để biến đổi 4.66 tỷ người theo dõi thành lợi nhuận từ các sản phẩm tài chính.

Mùa hè năm nay, Sàn giao dịch phái sinh lớn nhất thế giới CME Group sẽ ra mắt hợp đồng tương lai cổ phiếu, cho phép người dùng giao dịch hơn 50 loại hợp đồng tương lai của các cổ phiếu hàng đầu Mỹ như Alphabet, Nvidia, Tesla và Meta.

Những sự tái cấu trúc này cho thấy cách mọi người tham gia vào lĩnh vực tài chính đang thay đổi ra sao. Trong những năm gần đây, không có gì thể hiện rõ hơn sự bùng nổ của thị trường hợp đồng vĩnh viễn (Perpetual Markets) chính là điều đó.

Hợp đồng tương lai vĩnh viễn (hay còn gọi là Perps) là một loại hợp đồng phái sinh tài chính cho phép các nhà giao dịch đặt cược vào giá của tài sản mà không cần đến ngày đáo hạn. Perps còn giúp mọi người nhanh chóng và rẻ tiền thể hiện quan điểm về tài sản. Chúng hấp dẫn hơn thị trường truyền thống vì cung cấp quyền truy cập tức thì và đòn bẩy. Khác với thị trường truyền thống, chúng không yêu cầu quy trình mở tài khoản qua môi giới, không có thủ tục pháp lý tại các khu vực pháp lý, và không tuân theo giờ hoạt động “truyền thống”.

Ngoài ra, thị trường vĩnh viễn trên chuỗi (on-chain) còn cho phép bất kỳ loại tài sản nào — dù là tài sản truyền thống hay tiền mã hóa — được giao dịch mà không cần phép, với đòn bẩy cao. Điều này làm cho việc đặt cược trở nên thú vị, đặc biệt khi con người không thể cưỡng lại việc chơi trò chơi dự đoán biến động của các tài sản này ngoài giờ giao dịch truyền thống. Từ đó, rủi ro có thể được định giá theo thời gian thực.

Hãy nghĩ xem cách đây hai tuần đã xảy ra chuyện gì. Khi cả thị trường truyền thống và thị trường tiền mã hóa cùng lúc sụp đổ, các nhà giao dịch đổ xô vào Hyperliquid, đẩy mạnh hoạt động giao dịch hợp đồng vĩnh viễn vàng và bạc. Ngày 31 tháng 1, chỉ riêng Hyperliquid đã chiếm 2% tổng khối lượng giao dịch bạc (Silver) toàn cầu trong vòng chưa đầy một tháng kể từ khi ra mắt.

Điều này giải thích tại sao bảng điều khiển khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn ngày càng chiếm ưu thế trong cộng đồng và các diễn đàn tiền mã hóa. Khối lượng giao dịch là một giá trị tuyệt đối. Nó trông rất lớn, được làm mới mỗi vài phút, phù hợp để xếp hạng. Nhưng nó bỏ qua một điểm mấu chốt: Khối lượng có thể phản ánh một hoạt động không mang nhiều ý nghĩa. Một thị trường có khối lượng lớn có thể do độ sâu thị trường cao, hoặc do các phần thưởng và khuyến khích thúc đẩy hoạt động giao dịch tần suất cao hơn. Hoạt động này thường là lặp đi lặp lại, ít ý nghĩa.

Tuần này, tôi đã nghiên cứu sâu hơn các chỉ số khác của thị trường hợp đồng vĩnh viễn. Khi kết hợp các chỉ số này với khối lượng giao dịch, chúng cung cấp nhiều chiều hơn và kể những câu chuyện hoàn toàn khác biệt so với chỉ dựa vào khối lượng.

Hãy bắt đầu nào.

Một số điểm dữ liệu

Giao diện người dùng thân thiện của thị trường vĩnh viễn khiến nó trở thành một nền tảng dễ tiếp cận để thể hiện quan điểm trên nhiều thị trường và tài sản toàn cầu. Việc giao dịch phái sinh đòn bẩy cao đối với cả tài sản truyền thống và tiền mã hóa trên một nền tảng duy nhất đã khiến khối lượng hợp đồng vĩnh viễn vượt qua khối lượng giao dịch spot của các sàn phi tập trung. Từ tháng 2 năm 2025, tỷ lệ này đã tăng từ 44% lên khoảng 75% (so với khối lượng spot).

Sự tăng trưởng này đặc biệt rõ rệt trong vài tháng qua:

• Tính đến ngày 31 tháng 7 năm 2025, tổng khối lượng hợp đồng vĩnh viễn tích lũy trên toàn nền tảng đạt 6.91 nghìn tỷ USD.
• Trong vòng sáu tháng qua, con số này đã nhân đôi, đạt 14 nghìn tỷ USD.

Tất cả những tăng trưởng này diễn ra trong bối cảnh tổng vốn hóa thị trường tiền mã hóa giảm gần 40% từ ngày 1 tháng 8 năm 2025 đến ngày 9 tháng 2 năm 2026. Sự sôi động này cho thấy các nhà giao dịch ngày càng thích giao dịch phái sinh, phòng hộ và các vị thế ngắn hạn, đặc biệt khi thị trường spot biến động mạnh và có xu hướng giảm.

Tuy nhiên, có một cái bẫy ở đây. Trong một hoạt động lớn như vậy, rất dễ hiểu nhầm các chỉ số khối lượng giao dịch. Đặc biệt vì hợp đồng vĩnh viễn không chỉ đơn thuần là mua tài sản và giữ lâu dài, mà còn bao gồm việc điều chỉnh quy mô cược nhiều lần trong khung thời gian ngắn hơn, sử dụng đòn bẩy.

Vì vậy, khi tỷ lệ vòng quay thị trường tăng nhanh, trong đầu tôi không tránh khỏi đặt ra câu hỏi: Khối lượng giao dịch kỷ lục phản ánh dòng vốn nhiều hơn, hay chỉ là dòng vốn cũ đang quay vòng nhanh hơn?

Đây chính là lý do để quan sát Chỉ số mở (Open Interest - OI). Nếu khối lượng phản ánh dòng vốn, thì OI đo lường rủi ro chưa đóng. Trong thị trường hợp đồng vĩnh viễn, OI là tổng giá trị đô la của các hợp đồng dài và ngắn còn hoạt động chưa được thanh toán.

Nếu hợp đồng vĩnh viễn được chấp nhận rộng rãi, chúng ta không chỉ muốn thấy dòng vốn lớn hơn, mà còn muốn thấy sự gia tăng tỷ lệ phù hợp của rủi ro chưa đóng.

• Tháng 2 năm ngoái, OI trung bình khoảng 40 tỷ USD;
• Hiện tại, con số này đã tăng gấp hơn 3 lần, đạt khoảng 130 tỷ USD. Thực tế, trung bình tháng 1 đã đạt khoảng 180 tỷ USD, rồi giảm khoảng 30% trong tuần đầu tháng 2.

Dù khối lượng hợp đồng vĩnh viễn trong 5 tháng qua đã tăng gấp đôi, nhưng OI chỉ tăng khoảng 50% (từ 130 tỷ USD lên khoảng 180 tỷ USD, rồi giảm về 130 tỷ USD). Để hiểu rõ hơn, tôi đã theo dõi xu hướng hiệu quả vốn (tỷ lệ OI trên khối lượng giao dịch hàng ngày) trong vòng một năm qua.

Tỷ lệ OI/khối lượng giao dịch đã tăng từ 0.33x của năm ngoái lên 0.49x, tăng khoảng 50%. Tuy nhiên, quá trình này không suôn sẻ, khi tỷ lệ này tăng 50 điểm cơ bản đã trải qua nhiều đỉnh và đáy:

Giai đoạn đầu (tháng 2 - 5 năm 2025): Thời kỳ yên ắng. Tỷ lệ OI/khối lượng trung bình khoảng 0.46x, OI trung bình khoảng 48 tỷ USD, khối lượng giao dịch trung bình mỗi ngày khoảng 115 tỷ USD.

Giai đoạn thứ hai (tháng 6 - giữa tháng 10 năm 2025): Thời kỳ bứt phá. Tỷ lệ trung bình đạt khoảng 0.72x. Trong giai đoạn này, OI trung bình tăng lên 148 tỷ USD, khối lượng giao dịch trung bình mỗi ngày đạt 230 tỷ USD. Điều này không chỉ đánh dấu kỷ lục mới về khối lượng giao dịch, mà còn cho thấy rủi ro tăng lên và dòng vốn đổ vào các phái sinh này nhiều hơn.

Giai đoạn thứ ba: Thị trường đảo chiều. Bắt đầu từ ngày 10 tháng 10, khi xảy ra vụ cháy margin lớn, xóa sạch hơn 19 tỷ USD vị thế đòn bẩy trong 24 giờ. Từ giữa tháng 10 đến cuối tháng 12, tỷ lệ OI/khối lượng giảm xuống khoảng 0.38x, chủ yếu do khối lượng tăng trong khi số hợp đồng mở gần như không đổi. Trong ba tháng này, tháng 10, 11 và 12, khối lượng giao dịch trung bình mỗi tháng vượt 1.2 nghìn tỷ USD. Trong khi đó, OI trung bình khoảng 15 tỷ USD, thấp hơn trung bình của ba tháng đầu năm.

Phân tích nền tảng

Tại đây, tôi muốn mở rộng thêm về các chỉ số ở cấp độ giao thức để giúp chúng ta hiểu rõ hơn về hiệu quả chuyển đổi hoạt động giao dịch thành “vốn bền vững” và doanh thu của các hợp đồng vĩnh viễn.

Tính đến ngày 10 tháng 2, dưới đây là top 5 sàn giao dịch hợp đồng vĩnh viễn theo khối lượng giao dịch 24 giờ:

Hyperliquid: Tỷ lệ OI so với trung bình khối lượng giao dịch 7 ngày vượt quá 45%, cho thấy khả năng chuyển đổi phần lớn khối lượng thành các vị thế dài hạn. Điều này có nghĩa là cứ mỗi 10 USD giao dịch trên nền tảng này, có 4.5 USD được đổ vào các vị thế hoạt động. Điều này rất quan trọng vì tỷ lệ OI cao sẽ mang lại chênh lệch hẹp hơn, thanh khoản sâu hơn và sự tự tin trong việc mở rộng quy mô giao dịch mà không lo trượt giá.

Doanh thu phí của Hyperliquid cũng củng cố câu chuyện này. Tỷ lệ thu phí (Take Rate) khoảng 3.2 điểm cơ bản, đang chuyển phần lớn khối lượng giao dịch 24 giờ thành doanh thu phí.

Aster: Hiện đứng thứ hai, mặc dù khối lượng giao dịch gần như chỉ bằng một nửa Hyperliquid, nhưng vẫn có tỷ lệ vốn hiệu quả khá tốt là 34% (OI/Vol). Tuy nhiên, khả năng sinh lời của họ đáng chú ý — do tỷ lệ thu phí thấp (khoảng 1.6 bps), rõ ràng Aster ưu tiên giữ vốn trên nền tảng hơn là tối đa hóa phí giao dịch.

edgeX và Lighter: Cả hai đều có hiệu quả vốn tương tự nhau, tỷ lệ OI/Vol đều là 21%. Tuy nhiên, về khả năng sinh lời qua phí, edgeX tương đương Hyperliquid, đạt 2.8 bps.

Tổng kết

Điều đáng chú ý là, thị trường hợp đồng vĩnh viễn ngày nay không còn chỉ là câu chuyện tăng trưởng đơn thuần nữa, mà còn đòi hỏi phải phân tích các chỉ số một cách tinh tế. Ở cấp độ vĩ mô, khối lượng giao dịch tăng vọt: trong vòng sáu tháng, tổng khối lượng hợp đồng vĩnh viễn đã vượt qua tổng của bốn năm trước đó. Nhưng chỉ khi kết hợp đọc các chỉ số OI và khối lượng, bức tranh mới trở nên rõ ràng hơn.

Thắng lợi rõ ràng hơn nằm ở việc tỷ lệ OI/khối lượng giao dịch tăng trưởng. Đây là một tín hiệu trực tiếp cho thấy có “vốn kiên nhẫn” sẵn sàng tin tưởng và đặt cược vào các sản phẩm và thị trường hợp đồng vĩnh viễn xuất hiện trên các sàn giao dịch này.

Trong tương lai, điều đáng chú ý hơn là cách các nhà chơi cá nhân sẽ phát triển từ đây, và họ sẽ chọn tối ưu hóa điều gì. Theo thời gian, các sàn có thể tối ưu hóa “niềm tin giao dịch” (Conviction) và khả năng sinh lời bền vững sẽ quan trọng hơn nhiều so với các nền tảng chỉ dựa vào thưởng và khuyến khích để thống trị bảng xếp hạng khối lượng giao dịch.