Báo cáo quý của NetEase không đạt kỳ vọng, nhưng hiệu suất thực tế còn tốt hơn?

Mặc dù hiệu suất quý 4 của NetEase yếu kém, thấp hơn dự kiến của thị trường, nhưng JPMorgan cho rằng hoạt động thực tế của công ty tốt hơn nhiều so với số liệu trên sổ sách thể hiện.

NetEase công bố báo cáo tài chính quý 4 năm 2025, doanh thu tăng trưởng 3% so với cùng kỳ, lợi nhuận ròng giảm 27% so với cùng kỳ, đều thấp hơn dự báo đồng thuận của Bloomberg khoảng 4% và 23%, điều này trực tiếp gây áp lực lên giá cổ phiếu Hồng Kông trước giờ mở cửa, giảm 4% khi mở cửa.

Tuy nhiên, JPMorgan trong báo cáo nghiên cứu chỉ ra rằng dòng tiền mạnh mẽ từ các trò chơi mới như 《燕云十六声》 đã phản ánh trong các khoản nợ hợp đồng, còn các khoản lỗ phi thường đã che giấu hiệu suất xuất sắc của lợi nhuận hoạt động cốt lõi.

Ngoài ra, với việc ra mắt các trò chơi lớn như 《遗忘之海》 và 《无限大》, dự kiến sẽ thúc đẩy doanh thu game đạt mức tăng trưởng kép hàng năm 13% trong năm 2026-2027. JPMorgan duy trì xếp hạng “khuyến nghị mua” đối với NetEase, mục tiêu giá 295 đô la Hồng Kông (190 USD), dựa trên mức P/E dự báo năm 2026 là 13 lần, có mức định giá hấp dẫn.

Dòng tiền thực tế vượt xa doanh thu trên sổ sách

Báo cáo nhấn mạnh rằng sự thất vọng của thị trường đối với doanh thu của NetEase chủ yếu xuất phát từ việc doanh thu game trực tuyến quý 4 chỉ tăng 4% so với cùng kỳ, và giảm 7% so với quý trước. Điều này dễ bị hiểu là tăng trưởng yếu.

Ví dụ, thứ hạng và doanh thu của 《蛋仔派对》 và 《第五人格》 đều giảm, nhưng phần này chủ yếu do mùa hè mùa vụ giảm sút.

Ngoài ra, JPMorgan nhấn mạnh rằng tiền đã thực sự được thu vào, chỉ là chưa được ghi nhận là doanh thu. Chỉ số quan trọng “nợ hợp đồng” tương tự như doanh thu trì hoãn (tiền trả trước của người chơi nhưng chưa được ghi nhận là doanh thu từ trò chơi), thể hiện sức mạnh bất ngờ.

Trong quý 4 năm 2025, tăng trưởng 34% so với cùng kỳ, cao hơn nhiều so với mức 25% của quý 3, thậm chí còn đạt tăng trưởng 5% so với quý trước trong mùa thấp điểm thường thấy. Điều này trái ngược rõ rệt với mức giảm 6% và 2% của quý 4 năm 2023 và 2024.

Động lực phía sau chính là dòng tiền mạnh mẽ của 《燕云十六声》 trên thị trường nội địa và quốc tế. JPMorgan ước tính dòng tiền thực tế của NetEase trong quý 4 tăng 10% so với cùng kỳ.

Xem xét tác động của doanh thu cao từ Activision Blizzard Trung Quốc trong cùng kỳ 2024, mức tăng hai chữ số này thực sự không dễ dàng đạt được.

Hiện tượng “giảm mạnh” lợi nhuận, đổ lỗi cho khoản lỗ đầu tư

Lợi nhuận ròng giảm 27% so với cùng kỳ, thấp hơn dự báo đồng thuận của Bloomberg 23%, con số này thực sự gây sốc. Nhưng điều này không phải do hoạt động kinh doanh của NetEase gặp vấn đề, mà do các khoản lỗ đầu tư trên sổ sách.

JPMorgan chỉ ra rằng, quý 4 NetEase đã xác nhận khoản lỗ đầu tư cổ phần và chênh lệch tỷ giá lên tới 2.2 tỷ nhân dân tệ (trong đó lỗ đầu tư cổ phần là 1.7 tỷ nhân dân tệ), trong khi cùng kỳ năm ngoái ghi nhận lợi nhuận 1 tỷ nhân dân tệ. Sự chênh lệch này trực tiếp kéo giảm lợi nhuận ròng.

Loại bỏ các khoản mục phi thường này, khả năng sinh lời cốt lõi của NetEase vẫn rất vững chắc:

• Lợi nhuận hoạt động thực tế tăng 5% so với cùng kỳ.
• Tỷ suất lợi nhuận hoạt động tăng 0.6 điểm phần trăm so với cùng kỳ, và tăng mạnh 1.8 điểm phần trăm so với quý trước.
• Tỷ lệ chi phí bán hàng và marketing giảm 1.6 điểm phần trăm so với quý trước, chứng tỏ công ty rất hợp lý và hiệu quả trong việc mua lượng người dùng mới.

Nói đơn giản, hoạt động chính của công ty không hề xấu đi, ngược lại còn trở nên sinh lời hơn nhờ kiểm soát chi phí hợp lý hơn.

Định giá PE 13 lần cực kỳ rẻ, hai trò chơi lớn dự kiến ra mắt năm 2026

JPMorgan cho rằng thị trường quá lo lắng về NetEase, hiện tại mức P/E dự báo năm 2026 chỉ là 13 lần, thấp hơn nhiều so với các công ty game niêm yết chính trên A-shares, có biên an toàn rất cao.

Các nhà phân tích cũng ngày càng lạc quan hơn về dự trữ game của NetEase năm 2026.

Các nhà phân tích dự đoán 《无限大》 sẽ ra mắt vào quý 3 năm 2026, có khả năng trở thành trò chơi mang lại doanh thu cao nhất của NetEase, doanh thu trong 12 tháng đầu dự kiến đạt 12 tỷ nhân dân tệ, bằng khoảng một nửa 《原神》 cùng kỳ.

Một trò chơi khác rất được mong đợi là 《遗忘之海》 (RPG phiêu lưu đại dương), dự kiến ra mắt vào nửa đầu năm 2026, doanh thu hàng năm dự kiến 5 tỷ nhân dân tệ.

Ngoài ra, NetEase đã tích hợp trí tuệ nhân tạo toàn diện vào chu trình phát triển game. Từ thiết kế nghệ thuật, lập trình, hoạt hình đến kiểm tra chất lượng, đã nâng cao năng suất và khả năng mở rộng sản xuất, đồng thời có thể triển khai các tính năng game gốc AI động trong nhiều trò chơi chủ lực.

Điều quan trọng nhất là năm 2026, NetEase có thể được đưa vào danh mục Hồng Kông qua chương trình Northbound. JPMorgan cho rằng, năm 2026 NetEase có khả năng đủ điều kiện để được đưa vào danh mục này, điều này sẽ thúc đẩy dòng vốn chảy từ phía Nam, làm tăng thêm giá trị định giá của cổ phiếu.

Rủi ro và điều khoản miễn trừ trách nhiệm

Thị trường có rủi ro, đầu tư cần thận trọng. Bài viết này không phải là lời khuyên đầu tư cá nhân, cũng chưa xem xét các mục tiêu, tình hình tài chính hoặc nhu cầu đặc thù của từng người dùng. Người đọc cần cân nhắc xem các ý kiến, quan điểm hoặc kết luận trong bài có phù hợp với tình hình của mình hay không. Đầu tư theo đó, chịu trách nhiệm về quyết định của mình.