流動性挖礦中的無常損失陷阱｜從案例看風險計算與規避策略

流動性挖礦曾以其誘人的年化收益率吸引了大量投資者，但許多人忽視了隱藏其中的重大風險——無常損失。這不僅會吞噬流動性挖礦帶來的收益，更可能導致本金虧損。本文將深度解析無常損失的運作機制、精確計算方法，以及如何在流動性挖礦中有效規避這一風險。

無常損失的本質：為什麼流動性挖礦會產生損失？

流動性挖礦需要投資者將兩種代幣以特定比例存入流動性池，以賺取手續費和治理代幣獎勵。乍看之下，這似乎是一個美妙的收益來源。但問題在於，當代幣價格發生波動時，流動性池內的代幣數量會自動調整，這種調整機制恰好是產生無常損失的根源。

想像你在 Uniswap 的 ETH/USDC 交易對中提供流動性，初始存入 10 個 ETH 和 1000 個 USDC（假設 ETH 價格為 100 USDC）。當 ETH 價格暴漲至 110 USDC 時，流動性池會根據恆定乘積公式自動調整，將你的部分 ETH 置換成 USDC，以維持兩種代幣的比例均衡。結果是你持有的 ETH 數量減少了，錯失了部分漲幅。相反，如果 ETH 價格下跌，流動性池會將 USDC 換成 ETH，你持有的 ETH 數量增加，但由於價格已下跌，整體資產仍會縮水。

簡而言之，無常損失就是流動性提供者因價格波動被迫進行的代幣置換，導致的價值損失。 只有當代幣從流動性池中被提出後，這種損失才會真正「確定」，變成實現虧損。

無常損失的計算方法：用數據說話

要精確了解流動性挖礦的風險，必須掌握無常損失的計算方式。下面通過實際案例來推導計算公式。

基礎設置與公式推導

假設流動性池遵循恆定乘積公式：a × b = k（其中 a、b 為兩種代幣數量，k 為常數）

初始狀態：

• ETH 數量為 a = 10
• USDC 數量為 b = 1000
• 初始 ETH 價格 Pa = 100 USDC
• 池內常數 k = a × b = 10,000

當 ETH 價格變化為 Pa’ 時，流動性池會自動調整代幣數量：

• 新的 ETH 數量：a’ = √(k / Pa’) = √(10,000 / Pa’)
• 新的 USDC 數量：b’ = √(k × Pa’) = √(10,000 × Pa’)

情景一：ETH 價格上漲 10%

價格變化： Pa’ = 110 USDC

流動性池內的代幣調整：

• a’ = √(10,000 / 110) = 9.535 個 ETH
• b’ = √(10,000 × 110) = 1,048.81 個 USDC
• 流動性池總資產 = 9.535 × 110 + 1,048.81 = 2,097.66 USDC

如果只是持有不挖礦：

• 總資產 = 10 × 110 + 1,000 = 2,100 USDC

無常損失計算： 無常損失 = (2,100 - 2,097.66) / 2,100 = 0.112%

儘管損失很小，但趨勢已經顯現——價格上漲時，流動性挖礦的收益小於簡單持有。

情景二：ETH 價格下跌 10%

價格變化： Pa’ = 90 USDC

流動性池內的代幣調整：

• a’ = √(10,000 / 90) = 10.541 個 ETH
• b’ = √(10,000 × 90) = 948.68 個 USDC
• 流動性池總資產 = 10.541 × 90 + 948.68 = 1,897.37 USDC

如果只是持有不挖礦：

• 總資產 = 10 × 90 + 1,000 = 1,900 USDC

無常損失計算： 無常損失 = (1,900 - 1,897.37) / 1,900 = 0.138%

無常損失的通用公式

基於上述計算邏輯，當流動性挖礦採用 1:1 比例質押且其中一種為穩定幣時，無常損失的通用計算公式為：

無常損失 = [(r + 2) - 2√(r + 1)] / (r + 2)

其中 r 代表價格變化率。例如，如果 ETH 上漲 10%，則 r = 0.1；下跌 10%，則 r = -0.1。

當流動性挖礦中的代幣比例不同時，需要根據波動代幣的佔比調整公式。目前市面上已有許多無常損失計算器可以直接計算，投資者只需輸入質押比例和預期價格波動，即可快速評估風險。

流動性挖礦中的無常損失特性：三大關鍵認知

認知一：上漲和下跌都會產生無常損失

這是流動性挖礦最容易被忽視的特點。無論代幣價格向上還是向下波動，只要偏離初始價格，就必然產生無常損失。 不存在「只要不跌就安全」的邏輯。

認知二：價格下跌時的無常損失遠大於上漲

這與人們的直覺相反，但數據清晰地表明這一點。由於價格波動與無常損失之間的非線性關係，同等幅度的下跌會產生更大的損失。例如：

• ETH 上漲 100%：無常損失 ≈ 20%
• ETH 下跌 50%：無常損失 ≈ 25%

這意味著下行風險對本金的威脅遠高於上行收益的吸引力。

認知三：代幣比例越不均衡，無常損失反而越小

直觀上，許多人認為質押更多穩定幣會降低風險。實際上，兩種代幣的比例越不均衡，無常損失越小。 例如，9:1 的比例（90% 穩定幣 + 10% 風險資產）產生的無常損失會小於 1:1 的比例。這是因為比例失衡會限制流動性池對波動代幣的置換幅度。

在流動性挖礦中規避風險的策略

策略一：優先選擇穩定幣交易對

最安全的流動性挖礦選擇是穩定幣配對（如 USDC/USDT）。由於兩者價格基本不變，無常損失幾乎為零，收益完全來自交易手續費和流動性挖礦獎勵。

策略二：評估挖礦獎勵是否能覆蓋無常損失

並非所有流動性挖礦都是虧損的。關鍵是比較預期的無常損失與手續費分成和流動性挖礦獎勵。如果流動性挖礦獎勵年化收益率為 100%，而預期無常損失僅為 20%，那麼從風險調整後的收益來看仍然值得參與。

策略三：對波動性大的代幣保持警惕

山寨幣和小市值代幣的價格波動遠超比特幣和以太坊。在 Compound/USDC 或類似的高風險交易對中提供流動性時，應充分評估代幣的基本面和技術面，確保波動性在可接受的範圍內。

策略四：定期監控和動態調整

流動性挖礦並非「存入後即可忽視」的投資。應定期檢查代幣價格變化、無常損失累積情況，在必要時提出流動性重新配置。

展望：流動性挖礦的未來

儘管面臨無常損失等風險，流動性挖礦在 DeFi 生態中的重要性不容否認。自 DeFi Summer 以來，Uniswap、Compound 等協議已經證明了去中心化金融的可行性。

未來，隨著 AMM 算法的優化、新型機制的創新（如濃縮流動性等），無常損失有望得到部分緩解。但無論技術如何發展，流動性挖礦的本質風險依然存在——沒有風險就沒有收益。 投資者應該理解這一點，在充分評估個人風險承受能力後，才能做出明智的決策。

流動性挖礦並非坦途，但也並非絕對之地。關鍵是理解風險、精確計算、謹慎選擇，在充分認知的基礎上參與其中。