流动性挖矿中的无常损失陷阱｜从案例看风险计算与规避策略

流动性挖矿曾以其诱人的年化收益率吸引了大量投资者，但许多人忽视了隐藏其中的重大风险——无常损失。这不仅会吞噬流动性挖矿带来的收益，更可能导致本金亏损。本文将深度解析无常损失的运作机制、精确计算方法，以及如何在流动性挖矿中有效规避这一风险。

无常损失的本质：为什么流动性挖矿会产生损失？

流动性挖矿需要投资者将两种代币以特定比例存入流动性池，以赚取手续费和治理代币奖励。乍看之下，这似乎是一个美妙的收益来源。但问题在于，当代币价格发生波动时，流动性池内的代币数量会自动调整，这种调整机制恰好是产生无常损失的根源。

想象你在 Uniswap 的 ETH/USDC 交易对中提供流动性，初始存入 10 个 ETH 和 1000 个 USDC（假设 ETH 价格为 100 USDC）。当 ETH 价格暴涨至 110 USDC 时，流动性池会根据恒定乘积公式自动调整，将你的部分 ETH 换成 USDC，以维持两种代币的比例均衡。结果是你持有的 ETH 数量减少了，错失了部分涨幅。相反，如果 ETH 价格下跌，流动性池会将 USDC 换成 ETH，你持有的 ETH 数量增加，但由于价格已下跌，整体资产仍会缩水。

简而言之，无常损失就是流动性提供者因价格波动被迫进行的代币置换，导致的价值损失。 只有当代币从流动性池中被提出后，这种损失才会真正“确定”，变成实现亏损。

无常损失的计算方法：用数据说话

要精确了解流动性挖矿的风险，必须掌握无常损失的计算方式。下面通过实际案例来推导计算公式。

基础设置与公式推导

假设流动性池遵循恒定乘积公式：a × b = k（其中 a、b 为两种代币数量，k 为常数）

初始状态：

• ETH 数量为 a = 10
• USDC 数量为 b = 1000
• 初始 ETH 价格 Pa = 100 USDC
• 池内常数 k = a × b = 10,000

当 ETH 价格变化为 Pa’ 时，流动性池会自动调整代币数量：

• 新的 ETH 数量：a’ = √(k / Pa’) = √(10,000 / Pa’)
• 新的 USDC 数量：b’ = √(k × Pa’) = √(10,000 × Pa’)

情景一：ETH 价格上涨 10%

价格变化： Pa’ = 110 USDC

流动性池内的代币调整：

• a’ = √(10,000 / 110) ≈ 9.535 个 ETH
• b’ = √(10,000 × 110) ≈ 1,048.81 个 USDC
• 流动性池总资产 = 9.535 × 110 + 1,048.81 ≈ 2,097.66 USDC

如果只是持有不挖矿：

• 总资产 = 10 × 110 + 1,000 = 2,100 USDC

无常损失计算： 无常损失 = (2,100 - 2,097.66) / 2,100 ≈ 0.112%

尽管损失很小，但趋势已经显现——价格上涨时，流动性挖矿的收益小于简单持有。

情景二：ETH 价格下跌 10%

价格变化： Pa’ = 90 USDC

流动性池内的代币调整：

• a’ = √(10,000 / 90) ≈ 10.541 个 ETH
• b’ = √(10,000 × 90) ≈ 948.68 个 USDC
• 流动性池总资产 = 10.541 × 90 + 948.68 ≈ 1,897.37 USDC

如果只是持有不挖矿：

• 总资产 = 10 × 90 + 1,000 = 1,900 USDC

无常损失计算： 无常损失 = (1,900 - 1,897.37) / 1,900 ≈ 0.138%

无常损失的通用公式

基于上述计算逻辑，当流动性挖矿采用 1:1 比例质押且其中一项为稳定币时，无常损失的通用计算公式为：

无常损失 = [(r + 2) - 2√(r + 1)] / (r + 2)

其中 r 代表价格变动率。例如，如果 ETH 上涨 10%，则 r = 0.1；下跌 10%，则 r = -0.1。

当流动性挖矿中的代币比例不同时时，需要根据波动代币的占比调整公式。目前市面上已有许多无常损失计算器可以直接计算，投资者只需输入质押比例和预期价格波动，即可快速评估风险。

流动性挖矿中的无常损失特性：三大关键认知

认知一：上涨和下跌都会产生无常损失

这是流动性挖矿最容易被忽视的特点。**无论代币价格向上还是向下波动，只要偏离初始价格，就必然产生无常损失。**不存在“只要不跌就安全”的逻辑。

认知二：价格下跌时的无常损失远大于上涨

这与人们的直觉相反，但数据清晰地表明这一点。由于价格波动与无常损失之间的非线性关系，同等幅度的下跌会产生更大的损失。例如：

• ETH 上涨 100%：无常损失 ≈ 20%
• ETH 下跌 50%：无常损失 ≈ 25%

这意味着下行风险对本金的威胁远高于上行收益的吸引力。

认知三：代币比例越不均衡，无常损失反而越小

直观上，许多人认为质押更多稳定币会降低风险。实际上，两种代币的比例越不均衡，无常损失越小。 例如，9:1 的比例（90% 稳定币 + 10% 风险资产）产生的无常损失会小于 1:1 的比例。这是因为比例失衡会限制流动性池对波动代币的置换幅度。

在流动性挖矿中规避风险的策略

策略一：优先选择稳定币交易对

最安全的流动性挖矿选择是稳定币配对（如 USDC/USDT）。由于两者价格基本不变，无常损失几乎为零，收益完全来自交易手续费和流动性挖矿奖励。

策略二：评估挖矿奖励是否能覆盖无常损失

并非所有流动性挖矿都是亏损的。关键是比较预期的无常损失与手续费分成和流动性挖矿奖励。如果流动性挖矿奖励年化收益率为 100%，而预期无常损失仅为 20%，那么从风险调整后的收益来看仍然值得参与。

策略三：对波动性大的代币保持警惕

山寨币和小市值代币的价格波动远超比特币和以太坊。在 Compound/USDC 或类似的高风险交易对中提供流动性时，应充分评估代币的基本面和技术面，确保波动性在可接受的范围内。

策略四：定期监控和动态调整

流动性挖矿并非“存入后即可忽视”的投资。应定期检查代币价格变化、无常损失累计情况，在必要时提出流动性重新配置。

展望：流动性挖矿的未来

尽管面临无常损失等风险，流动性挖矿在 DeFi 生态中的重要性不容否认。自 DeFi Summer 以来，Uniswap、Compound 等协议已经证明了去中心化金融的可行性。

未来，随着 AMM 算法的优化、新型机制的创新（如浓缩流动性等），无常损失有望得到部分缓解。但无论技术如何发展，流动性挖矿的本质风险依然存在——没有风险就没有收益。 投资者应该理解这一点，在充分评估个人风险承受能力后，才能做出明智的决策。

流动性挖矿并非坦途，但也并非绝对之地。关键是理解风险、精确计算、谨慎选择，在充分认知的基础上参与其中。